供应链上市公司爆雷！2只债券8亿资金实质违约，疯狂并购自食恶果

导读

玩跨界也要考虑效益。

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16飞投01、16飞投02未能如期兑付，8亿资金违约

9月28日，飞马投资控股有限公司公告披露，公司应于2018年9月28日（含）之前偿付“16飞投01”剩余的本金和/或利息29940万元和延期期间（即2018年9月6日至2018年9月28日）的利息108.276164万元，合计30048.276164万元；公司应于2018年9月28日偿付“16飞投02”投资者于2018年9月13日至9月17日登记回售的本金50000万元和2017年9月28日至2018年9月27日的利息1500万元，合计51500万元人民币。

截止2018年9月28日，公司仍未能支付“16飞投01”已登记回售债券的剩余本息合计30048.276164万元以及“16飞投02”已登记回售的本息合计51500万元人民币，两只债券已构成实质违约。

飞马投资控股有限公司和旗下上市公司飞马国际共发行了5只债券，飞马国际发行了16飞马债，飞马投资控股发行了4只债券16飞投01、16飞投02、16飞投03、16飞投E4。

值得一提的是，上个报告期内，飞马国际的评级还被上调。中诚信上调公司主体信用等级至AA，评级展望稳定；上调“深圳市飞马国际供应链股份有限公司2016年面向合格投资者公开发行公司债券”债项信用等级至AAA。

因重组失利，上市公司飞马国际股票连续7个跌停，截止9月29日收盘，股价已跌至5.7元/股，跌去大半。甚至，飞马国际还遭佛山无影脚带头杀入，一度天地板。

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疯狂跑马圈地，供应链黄埔军校陷并购阵痛

业内人称，中国供应链的两所黄埔军校，都聚集在了深圳，一所是怡亚通，另一所则是飞马国际。

飞马投资控股成立于1996年，飞马国际随后于1998年成立，其前身为深圳市飞马运输有限公司，经深圳市工商行政管理局批准由深圳国际信托投资公司和广州溢通工贸有限公司共同出资于1998年7月9日成立，专职经营物流供应链。飞马国际于2006年完成股份制改革， 2008年于A股上市。

上市以来，飞马国际除了专注主营业务——物流供应链（综合物流服务）外，还进军能源资源行业，包括塑化供应链经营服务、煤炭供应链服务和有色金属供应链服务。

鉴于供应链物流更多玩家入场，主营业务市场狼多肉少，飞马国际开始转寻其他业绩增长方向。随后，飞马国际确立了供应链服务和环保新能源双主业的战略，形成供应链业务的两条主线。

双主业策略下，飞马国际开始了在环保新能源领域的战略布局，而手段则简单粗暴，即疯狂跑马圈地式并购。

2014年以1491万元的价格收购西宁低碳基金其所持青海合冠 50%股权；2015年拿下广东广物供应链48.7%股权，耗资1,466.85 万元。

2016年，公司收购以7.5亿元成功收购深圳骏马环保有限公司100%股权。同年还拟作价2795万美元（约人民币1.9亿元）以自有资金收购新加坡大宗商品—有色金属交易专业公司 KYEN RESOURCES PTE. LTD. 86%股权。不过最终并未完成。

2017年8月，关于拟收购惠州TCL环保资源有限公司100%股权。至2018年7月31日，飞马国际公告称，由于收购条件尚不成熟，经协商一致，公司决定终止收购TCL环保100%股权事宜。

2017年9月，飞马国际下属公司大同富乔与河南新安县政府签署框架协议，拟投资15.5亿元打造新安-富乔循环经济示范产业园项目，迈出了新能源在建项目合作的第一步。其随后与全国各地方政府全面开展循环经济示范产业园、静脉产业园区的投资、建设和运营等方面的合作。

2018年9月25日，飞马国际放弃原定的1.7亿元收购鑫和发电100%股权的预案，鑫和发电目前资不抵债。

据小债不完全统计，自2014年以来4年时间，飞马国际共有8次收购动作，最终成功收购公司3家，在新能源产业园合作方面合作数家，保守计算消耗资金规模在23.3亿。且收购资金来源大部分是自有现金/资金，不置可否的是，其消耗了大量的现金,也令公司背上了沉重的债务包袱。

不过玩跨界并购上瘾的飞马国际也确实尝到了甜头，2016年年报业绩暴涨，涨幅高达574.79%。

2017年飞马国际在《财富》中国500强排名 127名，并一举拿下了中国500强净资产收益率ROE榜之首。

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业绩遭腰斩，偿债能力堪忧

2018年中报显示，公司实现营收318亿元，净利润1.07亿元，归母净利0.34亿元，营收净利双双下滑。事实上，自2017年飞马国际的业绩就已遭腰斩，净利润同比下降超80%，2017年归母净利只有1.42亿元。另外，经营活动产生的现金流量净额3,838.12万元，同比减少32.12%。

飞马国际在供应链行业内，销售净利率较低，这与飞马国际主要业务性质有一定关联。物流供应链在营收中占绝对比例，矿产贸易执行服务占绝对比例，毛利率非常低，尽管新能源业务板块的毛利率达到40.4%，但营业收入占比只有0.3%，导致整体销售净利率低下。不过，值得一提的是，如此高的毛利率也证实了飞马国际为何要不断收购，牟足了劲发展新能源业务板块。

飞马国际资产负债率83.19%，总负债229.83亿元，流动负债183.03亿元，流动负债占总债务的比例高达80%。

值得注意的是，飞马国际虽然负债水平较高，但有息负债率很低，公司主要通过应付票据对供应商拉长账期过得现金流，应付票据占流动负债的61%，为110.59亿元。侧面反映出其较强的获现能力和议价能力。不过，业绩腰斩、违约发生后，这一现象或不可持续。

截止2018年中报，飞马国际账面货币资金为54.48亿元，受限制资金47.04亿元，可用资金仅有7.44亿元。

短期借款26.67亿元，一年内到期的非流动负债5.4亿元。年内需偿还短期债务高达32.07亿元。而账面可动用资金只有7.44亿元，远不能覆盖短期债务。

长期偿债能力方面，业绩下行现疲态，资产中虽然有不少可以变现的，但可变现的种类少，资金规模小，总体来说，与债务规模的差距较大。另外，公司前十大股东中，有四名股东股权几乎全部被质押，再进行质押融资的空间很小。可以说，面对巨额债务，飞马国际短期内没有确切的偿还能力。

另外，财报中还有值得关注的一点，飞马国际新能源在建工程增加和预付账款增加幅度30-40%，未来对盈利和现金流都将造成一定侵蚀。

上市公司爆雷已不是什么新鲜事，今年以来，上市公司爆雷频繁，且有愈演愈烈之势。从特征上来看，能源类企业占了半壁江山。从趋势上来看，上市公司违约潮有自北向南的蔓延趋势。并购大军遭遇资本壁垒，潮水退去，裸泳者正在面临生死劫。