创新药又被锤了

  正文：

  大家好啊，今天生物医药又再度熄火了。

  我们昨天说了，CXO目前的逻辑是顺畅的，而创新药的逻辑短中期，仍有待被理顺。

  所以，今天创新药也是表现更弱的一方，海思科、科伦药业均出现了破位下跌。

  一、资本想要的创新药，到底长什么样？

  那么，到底市场在渴求怎样的一个创新药行业，究竟怎样的创新药，才是资金更为青睐的，我们今天就来描述一下，资本眼中的一个理想创新药行业的景象。

  我认为，主要有几点：

  1）创新药增速普遍在30%以上水平。从我们近期的跟踪来看，其实这个目标是有相当难度的，最起码要达到“十五五”定的20%以上水平，这是最低要求，恒瑞16%的增长很显然是不达标的；

  2）稳定持续可预期的BD收入款。虽然近两年，我们的BD交易出现爆发式增长，这是大家有目共睹的，但距离形成稳定持续业绩收入来源其实还是有差距，恒瑞就因为一个季度的BD收入滞后，就被资本打入冷宫。

  并且，最近我们一直在说，随着我们平台化BD合作大单的持续落地，后续新BD交易金额大概率是下滑的，而要拿到里程碑付款，那就要实打实地推进临床，有数据显示，BD交易的“退货”占比高达4成，所以，下一步在BD整体交易收缩背景下，药企能否继续持续拿到里程碑付款，仍要打一个问号。

  3）集采影响完全出清。虽然仿制药现在给不了估值，但它会影响整个行业情绪，按说这个话题现在不应该再拿出来说，但事实是，恒瑞目前仿制药还在收缩。

  这里面，我认为最重要的一点，还是第一点，这是我们发挥主观能动性可以去解决的，说到底还是支付问题，其次，就是入院问题，现在创新药进入医保目录，但是要进入医院，到医生开出第一例处方，依旧是一条“艰难”的旅程，仍需要gc持续通过更好的zc去解决。

  既然现在20%的目标已经定了，并且差距也摆在这，现在资本其实也是在观望zc端的进一步举动。

  但我长期来看，我还是非常乐观的，我认为，当下的这些问题其实都还是短中期的，长期看我们生物医药行业的发展势能决定了我们将不断攀上高峰，并且我也相信，在“新兴支柱产业”的定调下，我们将使命必达，最终完成目标任务。

  所以，当下资本不看好，我认为还是短视了，但也正是因为他们的短视，现在创新药依旧在黄金坑之中，这是我们应该抓住的机会。（抓住机会）

  并且，我认为判断一个人是否是真正的价值投资者，一个简单的判断标准就是，你看他是更喜欢上涨，还是更喜欢下跌。

  二、要闻速览

  ① 复宏汉霖8.88亿美元，买下美国 Amberstone 两款TCE产品的全球权益（9月23日公告）。付款结构拆开看：首付款至多400万美元，研发费用与开发/监管里程碑合计至多2.32亿美元，销售里程碑至多6.52亿美元，外加按年净销售额个位数百分比计的特许权使用费。拿到的是Amberstone专有的T-MATE肿瘤微环境激活技术平台，用来开发2个指定靶点的T细胞衔接器。
判断：过去两年我们盯的是中国往外卖（license-out），这一条方向是反的——中国药企花钱买国外的技术平台。首付款只有400万美元，剩下8.84亿美元全是里程碑，等于"先花小钱试一手"，买的是"能不能造出分子"这项能力，不是现成的药。

  ② 上海莱士接手勃林格殷格翰在上海张江的生物药生产基地（9月23日公告）。交易采用"基准价格+收购价格调整"机制，基准价格为人民币1元，各方预计最终收购价不超过2000万元。该基地配有独立的GMP原液车间与商业化制剂生产线，具备6000升规模的生产能力，将承接上海莱士在研SR604等品种的工艺转移与临床样品生产，交易尚需通过境外反垄断审批。
判断：自建同等标准的基地周期长、投入大，买成熟产能是行业通行做法。一个6000升级别的商业化基地落到中国药企手里，补的是产业化这一环——AI再怎么加速发现，产品最终还是要从罐子里出来。

  ③ 德国默克113亿美元收购Bio-Techne，获股东会通过（9月23日）。全现金、每股73美元，较公告前一个月成交量加权均价溢价约36%，预计2026年底或2027年初完成。Bio-Techne主营高纯度重组蛋白、细胞因子、抗体和多因子免疫分析平台，2025财年净销售额超12亿美元。
判断：这条跟我今天的主线是一件事的两面。AI负责"想"，湿实验负责"验"，而"验"要用的重组蛋白、抗体、试剂、分析仪器这些上游工具，正在被巨头用真金白银收进自己口袋里。

  ④ 罗氏与Ionis的sefaxersen治疗IgA肾病III期达到主要终点（9月23日）。IMAgINATION研究在37周时，尿蛋白较安慰剂实现有统计学意义且有临床意义的改善，给药方式为每月一次皮下注射。这是一款反义寡核苷酸（ASO），靶向的是Gd-IgA1的生成通路。
判断：ASO过去主要待在罕见病里，这几年一批数据把它往常见病推。IgA肾病是导致终末期肾病的常见原因，从病因层面干预，比单纯对症要值钱得多。国内这条线上的标的还不多，但"十五五"规划点名支持siRNA/ASO，方向是清楚的。

  好了，今天就说这么多，继续熬，继续hold住！我们顶峰相见！

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