资本不相信“烟火气”，港股这条路正在收窄

  撰文 | 方好 编辑 | 何风

  7月8日，港交所官网悄无声息地更新了一条状态：老乡鸡的招股书，满六个月，自动失效。

  这已是老乡鸡五年内第五次冲击IPO。从2021年启动上市，到2022年5月首次递交A股招股书被证监会连发45条问询后主动撤回，再到转战港股后连败三回。五年间，这家“中式快餐第一品牌”始终没能敲开资本市场的大门。

  但老乡鸡并不是孤例。

  2026年初，一波餐饮企业扎堆向港交所递表：袁记云饺、巴奴火锅、COMMUNE幻师、比格披萨，外加卖菜的钱大妈。六家公司，全部在六个月的窗口期后失效。

  同一时段，港股共有84家公司完成上市，其中科技公司占据36席。而餐饮企业交出的成绩单是——零。这不是偶然，这是一场系统性的关门。

  上市之后，才是噩梦的开始

  就在一年前，餐饮圈还在欢呼“港股上市大年”。

  蜜雪冰城、古茗、沪上阿姨、绿茶餐厅、遇见小面，一家接一家敲钟。创始人笑容灿烂，投资人举杯相庆。但钟声落下，故事才真正开始。

  遇见小面上市首日破发27.84%，沪上阿姨五个月后跌破发行价，绿茶餐厅上市即破发，古茗首日跌掉6.44%。

  再往前翻，数据更触目惊心。奈雪的茶从最高18.98元，跌到7月13日收盘的0.69元；呷哺呷哺市值从300亿蒸发到只剩3亿出头——跌掉了99%。

  也就是说，今年这六家就算真的冲上去了，股价表现大概率也是一地鸡毛。与其上了就破发，不如压根别上。

  资本市场的态度，已经清清楚楚地写在K线图上了：不欢迎。

  既然上市前景如此黯淡，为什么这些企业还要排着队往港交所冲？

  答案不在他们的梦想里，在招股书里。

  2025年1月，巴奴向股东派息7000万元。创始人杜中兵家族持股83.38%，拿走了5800多万。证监会专门在问询函里点了一句话——“上市前大额分红的合理性”。一边喊着缺钱要上市，一边把六成利润装进自己口袋，监管层并不瞎。

  2025年12月，递表前一个月，COMMUNE幻师宣布派发8000万元特别股息。加上2024年的3200万分红，这个餐酒吧龙头上市前累计分红1.12亿。

  袁记云饺2023年6月A轮融资，估值20亿；2025年9月B轮融资1.5亿，估值25亿；2025年12月B+轮融资2.8亿，估值跳到35亿。三个月暴涨40%，2026年1月12日递表——距离B+轮融资交割，只隔了一个月。临近上市突击融资，估值在业绩没变化的情况下猛蹿，难免引人遐想。

  钱大妈创始人的离场。 2024年6月，钱大妈花1亿元回购创始人冯冀生手中的3989.94万股。冯冀生同时结清了欠公司的7447万借款。2024年12月，他以零元价格将剩余全部股权转让给姐姐冯卫华，彻底退出。2025年1月，包括他兄弟在内的8名董事集体辞职。一个把公司从猪肉摊做到全国第一的人，在IPO前夜把自己摘得干干净净，连股权都是白送的——他可能是最清楚钱大妈真实处境的那个人。

  这些操作背后只有四个字：有人等不起了。

  巴奴签了对赌。招股书显示，如果巴奴未能在2029年12月1日前完成“合资格上市”，投资方有权要求公司以年利率8%回购股份。截至2026年4月，这笔赎回负债高达3.26亿元。

  钱大妈也签了对赌。七年六轮融资17.76亿，如果2027年1月前没上市，投资方有权要求连本带息（年利率15%）回购，对应的金融负债是15.79亿。

  其他几家，只要融过资、拿过投资人钱的，大概率都背着类似的对赌协议。

  每拖一年，利息在滚；每失效一次，时间在减。

  这些企业不是在冲刺上市，是在被对赌协议拿鞭子抽着往前跑。

  招股书失效本身不是终点——根据港股上市规则，更新财务数据后可以重新递表。但问题是，每一次失效，时间就少一点，利息就多滚一点。巴奴已经是第三次递表，老乡鸡已经是第五次。屡败屡战的背后，是越来越紧的“生死线”。

  为什么偏偏是餐饮企业？

  那餐饮企业为什么这么难上？

  在A股，已经没有留给餐饮企业的板块了。

  2023年全面注册制落地，四大板块定位清晰：科创板留给硬科技，创业板留给创新成长，北交所留给专精特新。主板门槛是“大盘蓝筹、业务模式成熟、经营业绩稳定的优质企业”。餐饮企业——科技含量不足，创新属性模糊，规模又不够大——两头不靠。

  从1997年西安饮食上市算起，29年间，A股主板只放进来了5家纯餐饮企业。2020年同庆楼和巴比食品上市后，又是6年空白。

  A股不让上，那就去港股。但2026年，港股这条路也在收窄。

  2025年12月，港交所与证监会罕见联名致函IPO保荐人，直指申报质量下滑。信里说：部分上市文件存在严重缺失，保荐人可能行为失当，业务模式描述模糊混乱。当时已有16宗IPO被暂停审理。

  港交所CEO在达沃斯说了一句话：“IPO质量绝对不能妥协。”第一个被开刀的，就是合规问题多、上市后股价表现平淡的餐饮企业。

  这是一个死循环： A股上不去，新三板融不到钱，港股在收紧，对赌协议在倒计时。四面墙，越收越紧。

  当一个行业里最好的一批公司——老乡鸡、巴奴、袁记云饺——集体被挡在门外，问题究竟是这些公司不行，还是资本市场的门，现在压根就没打算让餐饮企业进来？

  从数据看，答案很可能是后者。

  2025年港股IPO数量和募资额同比大幅跃升，排队企业突破300家。市场不缺钱，也不缺热情。但钱流向了科技公司，流向了硬科技、新赛道——36家科技公司在同一时期完成了上市。

  餐饮企业呢？在门外排队，一遍遍递表，一遍遍失效。

  这不是一家公司的问题，这是一个行业被资本市场系统性冷落的信号。

  当然，餐饮企业自身也不无辜。上市前突击分红、突击融资、对赌压力下仓促递表——这些操作让监管层不得不提高警惕。当一份招股书里写满了“赶工”的痕迹，监管层自然会用更严的标准来审视。

  但更深层的问题是：资本市场的逻辑和餐饮行业的逻辑，正在越来越不兼容。

  资本追求高增长、快回报、可复制；餐饮追求慢工出细活、口味沉淀、品牌积累。当资本用科技公司的估值模型打量一家饺子店、一家火锅店时，错位就不可避免。

  对餐饮企业来说，上市这条路越走越窄，已经用“零上市”给出了态度。港交所的锣还在那儿，只是似乎不原再为烟火气而敲了。