巨子生物进入“慢痛”时刻

  导读：这是一场主动的“断奶”，代价是实打实的业绩阵痛。问题是，市场愿意等多久？

  作者| 星河 编辑 | 林听夏

  八年了，巨子生物第一次交出这样的半年成绩单。

  2026年上半年，公司营收29.18亿元，同比下降6.3%；净利润9.4亿元，同比下降20.5%。这是近四年来首次出现半年度营收与净利润双降。

  放在三年前，这几乎不可想象。2023年上半年，巨子生物营收增速高达63%；即便是2025年上半年，增速也还有22.5%。从狂奔到急刹，这家重组胶原蛋白巨头到底发生了什么？

  财报写得很直白：行业竞争加剧、销售结构调整导致达人直播端收入下滑，以及线下渠道经营环境变化。

  翻译成大白话：巨子生物主动砍掉了部分“来钱快”的达人直播，而新的增长引擎还没有完全接上。这是一场主动的“断奶”，代价是实打实的业绩阵痛。问题是，市场愿意等多久？

  花更多的钱，挣更少的钱

  把时间拉长看，巨子生物的增速曲线非常清晰。

  2023年上半年营收16.06亿元，同比增长63.03%；2024年上半年营收25.4亿元，同比增长58.2%；2025年上半年营收31.13亿元，同比增长22.52%；到了2026年上半年，营收29.18亿元，同比下降6.3%。

  净利润走势几乎一致：从2023年上半年的52.53%增速，到2025年上半年的20.23%，再到2026年上半年的-20.5%。这条下滑曲线，终于在2026年断了。

  最扎眼的数字是销售费用。

  2026年上半年，巨子生物销售及经销开支达12.67亿元，同比增长19.7%，占营收比重高达43.4%。也就是说，每挣100块钱，要花43块4毛去推销。

  对比一下：销售费用率从去年同期的34%左右跳到了43.4%，净利率则从38%左右降到了32.2%。花出去的钱变多了，赚回来的钱变少了。

  钱花在哪了？品牌建设、新品上市推广、自营渠道搭建。公司在主动做一件事：把过去依赖达人直播的流量，慢慢转化为自己的品牌资产。

  毛利率也从81.7%降到79.5%。公司解释，是因为拓展了敷料、精华之外的更多护肤品类，产品矩阵扩容带来结构性波动。卖的东西变多、变杂，平均利润率被拉低。这不是坏事，但短期确实疼。

  巨子生物旗下品牌不少，但真正扛大梁的是可复美和可丽金。

  可复美是绝对主力。2026年上半年营收23.47亿元，占总营收80.4%，同比下滑7.7%。这是可复美近四年来首次出现半年度下滑。

  要知道，可复美过去三年扩张了近5倍：从2022年上半年的4.3亿元，一路涨到2025年上半年的25.42亿元。2026年上半年，这条上升线第一次掉头向下。

  公司归因于“行业竞争加剧及销售结构调整致达播端收入下滑”。可复美正在主动降低对超头部达人直播的依赖，把资源往自营渠道和品牌建设上倾斜。

  但618数据给出了另一面：可复美线上全渠道GMV同比增长超过25%，天猫、抖音、京东、唯品会分别增长20%以上、25%以上、30%以上、40%以上。胶原棒2.0拿下天猫面部精华类目国货第一，新品“超透棒”上市首周自营渠道GMV突破3000万元。

  这说明品牌基本盘还在，消费端认可度没有崩。问题出在渠道结构上，公司主动收缩达人直播，短期收入自然减少。

  可丽金上半年营收4.99亿元，同比微降0.2%，基本原地踏步。过去三年，可丽金从2.4亿元增长到5亿元，增速一直稳健，但2026年上半年由正转负。618期间，可丽金全渠道GMV同比增长超30%，抖音渠道增速达50%以上。和可复美一样，大促节点很能打，但日常销售被渠道调整拖了后腿。其他品牌合计营收6450万元，占总收入2.2%，暂时还撑不起场面。

  主动砍掉“快钱”，就得承受“慢痛”

  分渠道看，故事更清晰。

  2026年上半年，直销渠道收入22.3亿元，占总营收76.6%；经销渠道6.8亿元，占23.4%。

  其中，DTC店铺在线直销收入17.77亿元，同比下降2.2%；面向电商平台的在线直销收入3.34亿元，同比下降14.5%；线下直销收入1.23亿元，同比上升4.2%；经销商收入6.83亿元，同比下降13.2%。

  拼在一起，画面是这样的：线上达人直播这条“快车道”被主动踩了刹车，电商平台竞争激烈导致增长乏力，线下渠道还在爬坡。公司正在从依赖达人直播的流量模式，转向自营渠道和品牌建设的模式。

  券商测算显示，2026年5月，巨子生物品牌自播、商品卡、达人直播的GMV占比分别约为20%以上、20%以上、50%以上；而2025年5月这一比例约为15%以上、10%以上、60%以上。达人直播占比在下降，自播和商品卡占比在上升。公司在有意识地降低对单一渠道的依赖，但代价是短期内收入减少。

  护肤品业务承压的同时，巨子生物在医美领域悄悄布了局。

  2026年上半年，公司有两款III类医疗器械产品获批：1月获批全球首个用于改善面颊部平滑度的重组胶原蛋白和透明质酸钠复合溶液植入剂，6月获批全球首款改善颈部皱纹的交联重组III型全长序列胶原蛋白填充剂。

  加上2025年10月获批的首款产品，巨子生物已手握三张III类械证。6月，首款医美注射产品“可丽金753胶原针”正式上市，成为国内首个重组I型胶原蛋白面部注射剂。公司还拿到III类医疗器械生产许可证，打通了从产品获批到量产的全链条。

  这是重要的战略转向：从护肤品切入利润空间更高的医美注射市场。但医美业务刚刚起步，753胶原针6月才上市，对上半年业绩贡献几乎可以忽略不计。能不能成为第二增长曲线，要看下半年放量情况。

  券商普遍偏乐观。国金证券认为，随着渠道调整逐步到位、护肤品业务低基数恢复增长，以及医美新品持续放量，公司有望重回增长轨道。东吴证券维持“买入”评级。

  但隐忧同样存在。重组胶原蛋白赛道正从“一家独大”走向“群雄逐鹿”，华熙生物、爱美客等巨头加速布局，竞争只会更加激烈。

  还有一个数字值得注意：2026年上半年，巨子生物研发支出0.46亿元，占收入比例仅1.6%。国货美妆企业研发投入均值普遍超过3%。公司有超过140项在研项目，已获授权及申请专利233项，也自主研发了人参皂苷CK新原料。但1.6%的研发费用率，放在一家宣称“持续深耕生物材料创新”的公司身上，多少显得单薄。尤其在切入医美注射这个技术壁垒更高的赛道后，研发短板可能越来越明显。

  为过去的流量依赖买单

  巨子生物这次业绩下滑，表面上是数字不好看，本质上是商业模式在转型。

  过去几年，巨子生物吃到了两波红利：重组胶原蛋白的成分红利，和达人直播的渠道红利。两个红利叠加，造就了连续数年的高增长。

  但红利不会永远持续。成分红利被越来越多的入局者稀释，渠道红利被越来越高的达播成本侵蚀。公司现在选择主动降低对达人直播的依赖，把资源投向自营渠道和品牌建设。这是一条更健康的路，也是一条更慢的路。

  砍掉达人直播的“快钱”，就得承受一段时间的“慢痛”。

  财报发布当天，股价跌了5.64%。市场目前没什么耐心。巨子生物正在为过去的流量依赖买单，这张账单，可能还要付一段时间。