江波龙37亿定增过会，谁在为AI存储的超级周期买单？

  摘要：37亿谁来接？

  ID：朝阳资本论

  作者：鼓风

  37亿定增初步过了，账上缺钱的江波龙好喘口气了！

  20日，江波龙（301308）公告向特定对象发行股票申请获得深交所上市审核中心审核通过。

  对于正处于AI 存储超级周期但背负巨大财务压力的国产存储龙头来说，这张37亿元的“通行证”不仅是一场及时雨，也是江波龙突破技术瓶颈、抢占AI市场先机的关键一步。

  这也是3月27日创业板修订“轻资产、高研发投入”认定标准后的首单落地再融资项目。

  下面的问题是，谁来出这37亿资金？钱才是关键！

  投资人需要的，不仅是资金，还要技术信仰

  根据公告，公司实控人明确表态不参与认购，所以这钱大概率要市场里的机构或个人投资者出。

  从披露信息看，拟向不超过35名特定对象发行股票不超过1.26亿股，认购方式为全部现金认购，限售期6个月。

  要知道，定增发行价格不低于定价基准日前二十个交易日均价的80%，姑且按当下公司（5月2日到22日的均价）555元的股价估算，定增发行底价设定在448元，这个价格放在公司历史曲线看可不低。

  毕竟，公司股价从4月初的330元一路飙升至638元的历史高点，如今虽回落至540元附近，短期涨幅仍逾六成。市场对存储概念股的热捧、对江波龙身为国内最大独立存储厂商的期待，将股价推到了近年的高位。

  但问题也恰恰在此：万一之后股市降温了呢？

  对参与定增的机构而言，6个月锁定期意味着不可中途离场。如果6个月后存储市场不再热闹，全球资本市场也不再追捧这条赛道，又该如何自处？

  这是一个两难命题，也是江波龙此番定增最底层的考验。

  存储从来不是一个平稳的行业。

  历史上，存储多次上演“暴涨-暴跌”的周期循环。

  2026年一季度，DRAM合约价涨幅高达90%～95%，NAND闪存涨幅55%～60%，这种斜率不可能无休止地延续。一旦原厂产能释放加速，或者AI推理需求的增速落后于训练需求，价格曲线随时可能迎来拐点。

  这意味着，参与江波龙定增的机构，是在押注：这一轮存储涨价，不是2017-2018年的简单重演，而是一场由AI算力需求驱动的、持续性更强的超级上行周期。

  这不是一笔普通的财务投资，而是一笔需要对技术有足够信仰才敢接的单。

  就看定增价格最终落在哪个区间，既能说服投资人相信“不贵”，又能让融资方顺利拿到这笔37亿的及时雨。

  （江波龙近期股价走势，22日开盘在544元震荡）

  定增过会，江波龙吃下定心丸

  37亿定增，对一家自2021年以来经营活动现金流持续净流出的企业而言，无异于雪中送炭。

  尽管2026年一季度交出了净利润同比增长2644.05%的亮眼成绩单，但江波龙的财务状况早已亮起红灯。

  持续恶化的现金流是最大痛点。2023年至2025年，公司经营活动现金流净额连续三年为负，分别为-27.98亿元、-11.90亿元和-12.01亿元。

  2026年一季度，这一数字进一步恶化至-28.75亿元，同比下降1978.37%。

  （图表为江波龙现金流压力一览，四年累计经营现金净流出约81亿元，数据来源公司财报）

  为什么财务上持续承受如此巨大的现金流压力？根源在于商业模式本身。

  江波龙处于存储产业链中游的模组环节，向上游晶圆原厂采购存储颗粒，向下游客户销售模组产品。

  在存储涨价周期中，公司必须大举提前囤货锁定低价库存，而下游回款的速度远跟不上采购支出的节奏。

  2025年，公司营收增长30.36%，但应收账款从16.01亿元飙升至27.61亿元，增幅高达72.41%。

  与此同时，为抢占涨价窗口，存货从78.33亿元猛增至116.78亿元，增幅49.1%，占流动资产七成。

  利润表上赚了14.23亿元，但经营现金流却是-12.01亿元，卖出的货还没收到现金，屯下的货已先花了钱。

  2026年一季度，涨价周期进一步加速，存货一举攀升至179.61亿元，经营现金流净流出进一步扩大至-28.75亿元。

  利润越做越大，现金越烧越猛，这正是存储模组行业在超级涨价周期中典型的“甜蜜负担”：规模扩张有多快，资金链就有多紧绷。

  37亿元定增，正是在这样的背景下，为公司赢得了一口喘息之机。

  主营业务：优势突出，弱势同样鲜明

  从产业链定位看，江波龙是全球第二大独立存储模组厂商（仅次于金士顿），国内最大独立存储器厂商，拥有覆盖芯片设计、固件算法开发、存储器设计、封装测试的全栈式技术能力。

  分产品看，2025年公司嵌入式存储营收100.12亿元，占比43.98%，同比增长18.83%；固态硬盘55.70亿元，占比24.46%，同比增长34.31%；移动存储48.94亿元，占比21.50%，同比增长52.56%；内存条22.16亿元，占比9.74%，同比增长45.15%。

  2026年一季度，存储行业的涨价红利进一步集中释放。单季营收99.09亿元，同比增长132.79%；归母净利润38.62亿元，同比增长2644.05%，一个季度的利润就相当于2025年全年的2.7倍。

  目前，江波龙在产业链上拥有三个显著优势。

  一是自研主控芯片开始构筑壁垒，自研的UFS 4.1主控芯片已导入多家头部手机厂商，主控芯片全系列累计部署超1.4亿颗；

  二是品牌端Lexar在全球高端消费存储市场位居第二，境外收入占比66.85%；

  三是与多家存储原厂签署了长期供货协议，供应链绑定较为牢固。

  然而，竞争弱势也很明显。

  最根本的矛盾在于，江波龙处于“两头受压”的位置，上游是三星、SK海力士、美光等高度集中的晶圆原厂，议价能力有限；下游客户分散且账期偏长，回款速度完全跟不上涨价期囤货的支出节奏。

  实际上，公司本质上是一家模组集成商，核心原材料NAND Flash和DRAM颗粒全部外购，产品议价能力依附于上游技术和品牌溢价。

  这也是公司近年来拼命投入自研主控和自主封测的原因，毕竟唯有向上游能力延伸，才能逐步改变“来料加工”的本质。

  定增针对性强补足业务底盘

  37亿元定增，四大投向分别对应业务扩张中最为迫切的环节。

  （表为定增项目资金流向，其中，含补流的非资本性支出22.51亿元，占60.83%。来源公司公告）

  第一，投向AI的高端存储器研发及产业化，拟投8.8亿元，总投资9.3亿元。 聚焦服务器端企业级SSD和RDIMM内存条，以及端侧消费级SSD和DIMM内存条。

  企业级存储是公司目前增速最快、毛利率最高的业务板块。本轮AI驱动的存储涨价周期仍在加速，企业级产品是核心受益品种，此时投入正当其时。

  第二，投向半导体存储主控芯片系列研发，拟投12.2亿元，总投资12.8亿元。 主控芯片是存储模组的“大脑”，直接决定产品的性能和可靠性。

  当前公司最核心的嵌入式存储业务营收占比43.98%，主控自研率提升，意味着更低的BOM成本和更强的客户定制化能力。

  这项投入将围绕PCIe SSD、UFS、eMMC等领域进行SoC架构设计，对护住嵌入式存储的利润基本盘有直接助益。

  第三，半导体存储高端封测建设，拟投5亿元，总投资5.4亿元。 扩大嵌入式存储和固态硬盘的自主封测产能，项目建成后预计新增嵌入式存储封测产能2400万个/年、固态硬盘封测产能1440万个/年。

  自主封测比例的提升，能直接降低委外加工成本，提高交付效率和供应链安全。

  第四，补充流动资金，约11亿元。 这是“救命钱”。面对近38亿元短债缺口和持续为负的经营现金流，11亿元补流直接缓解了偿债压力，保障了在涨价周期中继续备货所需的营运资金。

  四笔投入形成了一个清晰的商业闭环：企业级产品捕获AI需求爆发，自研主控降低最核心的成本项，自主封测补齐制造短板，补流为激进扩张提供弹药。

  整体看，定增要投的项目直接加固其现有业务竞争力。

  创业板再融资新标准首单落地：为高研发投入企业松绑

  江波龙此次定增过会，不仅是公司自身的资本运作节点，也是创业板制度创新的标志性事件。

  2026年3月27日，深交所正式修订了《深圳证券交易所股票发行上市审核业务指引第8号——轻资产、高研发投入认定标准》。这一修订的核心在于：允许符合认定标准的创业板公司在再融资时，补充流动资金的比例可突破30%的上限，但超出30%的部分只能用于与主营业务相关的研发投入。

  需要厘清一个关键分类：非资本性支出≠补充流动资金。

   江波龙的案例很有代表性：本次37亿元定增中，非资本性支出合计22.51亿元。其中，11亿元为补流，占募资总额29.73%，并未超过传统30%上限；

  另外11.51亿元属于研发相关的非资本性支出，如研发人员薪酬、IP购买费、研发物料消耗等费用化支出。

  在旧规则下，这11.51亿元同样被纳入补流口径受到30%上限约束；新规的作用，正是将这部分“为研发而花但无法形成固定资产”的支出从补流限制中单列豁免。

  这一突破具有明确的现实指向。

  对于江波龙这样“轻资产、高研发”的科技企业，研发投入很大一部分是研发人员薪酬、IP购买费等非资本性支出，无法归入传统意义上的“资本性支出”范畴。

  传统规则与科技企业的资金需求之间存在结构性错配，旧规则下公司要么被迫砍掉大量研发相关支出，要么因非资本性支出比例过高而难以通过审核。新标准正是为了修补这道裂缝。

  江波龙完全符合新标准的认定条件。

  报告期内（2022年至2025年三季度），公司累计研发投入高达25.52亿元，而通过资本性支出形成的实物资产合计仅占总资产的12.82%，是典型的“人比设备值钱”的公司。本次定增非资本性支出22.51亿元，占募资总额的60.83%，远超传统30%上限。

  江波龙由此成为新标准下的首单落地案例。

  标杆意义体现在两个方面：一是验证了新标准的可操作性和实践价值，为后续同类企业提供了清晰的参照；二是向市场传递了明确信号：创业板正在通过制度供给，精准支持“重研发、轻资产”类型的科技企业，打通其再融资路径。

  从更大视野看，这恰恰是“十五五”时期资本市场增强制度包容性、服务于新质生产力的体现。科技企业的高质量发展，不仅要靠自身的技术突破，也要靠适配的融资制度。

  江波龙的37亿定增能否顺利落地，将不仅决定一家企业能否安然穿越存储周期，也将在科技型企业的再融资实践中，留下一份可供参照的制度样本。