百德医疗：微波消融医疗器械领头羊招股，盈利稳健

近日，微波消融医疗器械头部玩家百德医疗(6678.HK)开启招股。根据公告显示，百德医疗全球发售股份2.48亿股，招股期自9月22日-9月27日，招股区间1.40-1.72港元，一手2000股，一手入场费3,474.67港元，市值22.40 - 27.52亿港元，中银国际与中泰国际为联席保荐机构，10月5日正式登陆港交所。在市场波动中，作为小而美的新股标的百德医疗是否蕴含机会？

微波消融医疗器械头部玩家

首先，从赛道上来看，百德医疗布局的是肿瘤领域的微波消融赛道，临床需求广。

微波消融是一种微创治疗技术，具有安全、微创、操作简便、患者恢复快及并发症低等优点，应用于不同的良性及恶性肿瘤领域可以通过抑制良性肿瘤发展为恶性肿瘤来阻止癌症进展。因此，早期发现和治疗良性肿瘤对预防癌症具有重要作用。

然而，在中国，微波消融医疗器械仍处于服务匮乏阶段，渗透率有待持续提升，增长潜力巨大。根据弗若斯特沙利文资料，中国微波消融手术数目由2016年的70,900宗增至2021年的181,200宗，预计于2026年达到660,000宗，2022年至2026年的复合年增长率为29.6%。此外，根据弗若斯特沙利文资料，按医院收费价格计，中国微波消融市场的规模有望由2022年的人民币30亿元大幅增长至2026年的人民币92亿元，复合年增长率为32.5%。

图表一：中国肿瘤消融治疗市场规模

数据来源：Frost&Sullivan，格隆汇整理

其次，从公司产品管线上来看，公司在高速发展的微波消融赛道中名列前茅，公司核心产品进入商业化阶段，拥有自我造血能力。

一方面，公司在其赛道拿到诸多行业"第一"，具有稀缺性。根据Frost&Sullivan数据显示，按2021年微波消融针的销售收入及销量计，公司是中国治疗甲状腺结节及乳腺结节的微波消融医疗器械第一大供应商，中国第三大微波消融医疗器械供应商，中国首家也是唯一一家专门用于治疗甲状腺结节的专有微波消融医疗器械并成功注册为第三类医疗器械的公司。此外，公司专门用于肝癌及甲状腺结节的微波消融医疗器械已取得第三类医疗器械注册证。

另一方面，公司产品管线优质，研发模式新颖。根据公司招股书显示，百德医疗共有8款产品，其中3款已获批上市，分别是用于治疗肝癌和甲状腺结节的微波消融治疗仪及微波消融针、长型微波消融针以及精细型微波消融针。与其他创新医疗器械企业不同的是，公司研发模式更为独特。公司选择与行业内机构合作，例如在大学以及医院进行合作研发，从而在降低研发费用的同时能够大大提高研发效率。

图表二：公司产品管线

数据来源：公司公告，格隆汇整理

盈利稳健，估值合理

此外，对于已经拥有商业化产品的企业，盈利情况也不容忽视。从公司的财务报表上来看，公司近年来盈利稳健。

根据公司招股书显示，2019年至2021年营业收入分别为8,502.9万元、1.18亿元以及1.89亿元，同比增长分别达到39.11%以及59.50%。公司归母净利润自2020年起扭亏为盈，2021年归母净利润7,485.7万元，同比增长60.32%。今年上半年疫情多地反复下，截至2022年5月公司营业收入仍旧录得正增长，收入达到6,376.4万元，同比增长6.98%。随着医疗需求修复，公司盈利能力有望持续提升。

值得注意的是，公司曾在C轮融资与中银国际投资签署对赌协议条款，其中保证2021年以及2022年的利润情况，合同期限为"所有上述中银国际投资权利将于适用法律及/或上市规则明确要求的最后日期或上市时(以较早为准)终止"。随着公司成功赴港上市，公司与中银国际签署的对赌协议合同将自动终止，不存在投资方执行对赌条款，也不会存在公司需要进行赔偿等相关风险因素，无需担忧。

图表二：公司盈利情况

数据来源：公司公告，格隆汇整理

最后，从估值的角度来看，公司估值合理，吸引力强。根据公司招股书显示，公司上市市值在22.4 - 27.52亿港元，按照公司2021年归母净利润7,485.7万元来计算，公司市盈率在29.9倍-36.76倍区间。横向对比来看，根据WIND数据显示，港股医药板块PE(2021A)为79.84倍，公司估值在同期行业中处于较低水平。

与其他赛道因集采而影响不同的是，公司面对的政策风险小。公司作为中国首家也是唯一一家专门用于治疗甲状腺结节的专有微波消融医疗器械并成功注册为第三类医疗器械的公司，具有垄断优势。由于集采条件为选取同类型产品三家或以上企业进行集合竞价占领市场，而百德医疗作为市场上唯一的竞争者，并不满足集采条件，短期内并不会出现集采。未来，倘若新进竞争者参与市场，公司作为头部企业或将通过集采进一步提高市场可及性，渗透率将会大幅提高，对于公司而言优势更加显著。

小结

近年来，港股市场整体表现低迷，目前恒生指数估值已位于近20年低位，市场多数机构观点认为，尽管美国加息等外围市场扰动下，短期在尚存不确定性，长期而言仍将是布局良机。一旦形势好转，港股也将有望迎来大级别的机会。

值得一提的是，就在近期，证监会副主席方星海在2022中国国际金融年度论坛上表示，将推出支持香港资本市场发展的三大举措，包括沪深港股通双向扩容、支持港股通推出以人民币计价交易柜台、支持香港推出国债期货。一系列利好政策的出台也将进一步解决港股市场流动性痛点，利好整个市场的回暖。

随着港股市场向好，港股新股市场近期也较此前有所升温，如数科集团、健世科技上市更是出现了久违的火热申购行情。此外相较于此前的破发潮，近期上市行新股表现均相对稳健，其中医疗相关的百奥赛图和叮当健康均在首日录得良好表现，百奥赛图首日较招股价最高涨幅达到14%。

而从医药板块来看，经历了长达一年的调整如今也已经处在近十年的估值地位，随着政策方向的明确，市场悲观情绪的充分释放，在资金涌入迹象中，板块后续表现也正逐步明朗。进一步聚焦到医疗器械细分领域，此前，国家医保局提出创新医疗器械暂不实施带量采购，这对创新医疗器械企业构成直接利好，有着优质创新实力和产品的企业还将持续受益获得价格红利和市场先机。

由上不难看到百德医疗面临着较好的上市窗口期，将充分受益大市及板块的反转预期，同时凭借其领先的创新实力和优异的创新器械产品也将具备吸引力，公司兼具稀缺性和成长性，不妨拭目以待。