海澜之家：独特商业模式构筑护城河 多品牌矩阵布局开创新局面

独特的商业模式构筑坚实护城河。1）海澜之家充分发挥规模渠道优势，采用有效的激励措施，与上游供应商达成赊购与退货的采购方式，结为利益共同体，有效降低库存风险；2）下游采用类直营的渠道扩张模式，降低加盟门槛，提升扩张速度，同时又能把控渠道，兼具传统加盟与直营的优点；3）公司注重供应链管理，打通上游与下游，可转债发行继续助力公司打造先进供应链管理系统；4）线上渠道占比较小，未来可期，线下渠道继续优化，提升服务体验。

男装龙头，巨头潜质。1）中国男装市场规模大，与国外发达国家对比，集中度提升空间仍在；2）相对于女装，男装对时尚敏感度低，更具规模化优势；3）品牌形象不断升级，契合新生适龄消费者；4）新品牌 AEX/HLAJEANS 继续拓宽消费客群；5）由东南亚开始国际化布局；6）对比国外企业，中国男装企业有望借助本土优势由龙头成长为巨头。

大众+轻奢卡位女装布局。1）女装市场空间大，集中度低；2）公司大众女装品牌爱居兔借助类直营模式扩张迅速，继续抢占市场；3）新品牌 OVV 切入轻奢细分市场，拓宽消费客群。

内延外购布局童装。1）童装行业受政策利好，市场空间大，增速快；2）爱居兔女装内延爱居兔童装品牌；3）收购英式婴童 45.5%的股份，差异化拓展童装品牌。

海澜优选切入生活方式类品牌，拓宽品类。参考无印良品在中国的规模，海澜优选定位目标市场规模大；海澜优选具有更高性价比优势，有望借助海澜之家优秀供应链管理能力，快速扩张。

盈利预测与估值：2018-2020 年营业收入预计增长 12.23%、10.79%、10.09%，归母净利润增长 9.38%、9,91%、9.01%，不考虑回购影响，EPS 分别为 0.81 元、0.89 元、0.97 元。目前股价对应 2018、2019年 PE 为 10.64、9.68 倍，给予“买入”评级。

风险提示：消费下行，开店不及预期，新品牌培育不及预期等