壶化股份IPO 净利润疑伪增长

12月20日，证监会网站更新了山西壶化集团股份有限公司（下称"壶化股份"）招股书，拟在深交所挂牌上市。

此次也不是壶化股份的第一次IPO，早在两年前曾闯关上交所主板而被否，扣非净利润不足3000万、业绩连续下滑、宏观经济影响等问题被发审委主要问询。

壶化股份于1994年9月成立，注册资本为15000万，2013年10月完成股份制改革，2015年5月递交IPO申请，主要经营于工业电雷管、地震勘探电雷管、磁电雷管、数码电子雷管、导爆管雷管、塑料导爆管、乳化炸药、中继起bao具、起爆/传爆系列火工品、非电雷管的生产和销shou，是一家集研发、生产、销shou、爆破服务于一体的大型民爆集团。

商业观察发现，壶化股份此次IPO与前次相比业绩显然明显好转，但是在今年的12月2日，据媒体报道，壶化股份却遭证监会提出问询，并且一共向壶化股份提出了6个关乎经营的问题。

之前第一次IPO也是上市前夕遭证监会否决，这次壶化股份会不会重蹈覆辙呢？

利润逆势增长密码

壶化股份因为业绩导致两年前被否，不过，那只是曾经。现在，无论是营业收入还是净利润，壶化股份都实现稳步增长。招股书显示，2016-2018年及2019年上半年壶化股份实现营业收入分别35503.44万元、43600.47万元、45735.72万元、21631.07万元；其中，2017-2018年壶化股份同比增长分别22.81%、4.90%。

壶化股份的净利润增长表现更是不落后于营业收入。招股书显示，2016-2018年及2019年上半年壶化股份实现净利润分别为3201.89万元、4717.55万元、6644.19万元、4030.99万元；其中，2017-2018年壶化股份同比增长分别为47.34%、40.84%。

值得一提的是，壶化股份2019年上半年的营业收入不到2018年的一半，但是净利润却达到2018年的64.83%。可以看出，壶化股份的净利润增速远远大于营业收入的增速。

不过，前几年壶化股份因为盈利能力被证监会问询，现在，营业收入与净利润都实现了高速增长，一个差等生突然之间就变成优等生，是不是有点太容易了？

商业观察梳理招股书发现，壶化股份极为反常地出现了净利润快速增长而毛利率却出现下滑的趋势。招股书显示，2016-2018年及2019年上半年壶化股份的毛利率分别为49.14%、43.09%、47.45%、48.12%，可以看出，壶化股份的毛利率2017年突然猛然下滑，到现在还没有恢复到2016年的水平。

商业观察还发现，2016-2018年及2019年上半年壶化股份的经营活动产生的现金流净额分别为10261.87万元、11718.49万元、6724.93万元、4973.51万元，可以看出除2017年经营活动产生的现金流净额有所增加外，但是自那以后就开始逐年下滑。

与此同时，壶化股份的坏账准备也出现奇怪的现象，2016-2017年的坏账准备一直处于一个相对稳定的水平，而近两年却增加了2000多万。招股书显示，2016-2018年及2019年上半年壶化股份的坏账准备分别为1546.42万元、1546.88万元、1781.89万元、1800.64万元。

此外，壶化股份还出现应收账款逾期金额累年增加，逾期款项期后收回金额却出现逐年下滑的现象。招股书显示，2016-2018年及2019年上半年壶化股份的应收账款逾期金额分别为2623.56万元、3033.67万元、3215.37万元、3415.61万元，逾期款项期后收回分别为1123.97万元、1025.36万元、685.18万元、174.14万元，逾期款项期后回款比例分别为42.84%、33.80%、21.31%、5.13%。

壶化股份应收账款逾期金额累年增加，逾期款项期后收回金额却出现逐年下滑的现象，一增一减，上千万的资金跑到哪里去了呢？

而壶化股份前几年的坏账金额在招股书没有发现，但仅2019 年上半年应收账款估计发生坏账金额就达到约1794.79万元，账面实际计提坏账准备金额2136.50万元，几乎达到2019年上半年的净利润一半了。

过去，壶化股份因利润未达标而被否决，但自那以后，营业收入增速放缓的情况下，净利润仍然保持着高速发展，毛利率却出现下滑趋势，又加上坏账准备及应收账款逾期金额的突然增加，在这样的背景下，我们不得不怀疑壶化股份的净利润存在虚高的可能。

频频获政府补助及捐赠

涉嫌虚高的净利润，壶化股份又要靠着政府补助及隔三差五捐赠活下来。

招股书显示，2016-2018年及2019年上半年壶化股份的政府补助分别为288.43万元、781.53万元、291.71万元、228.90万元，同期接受捐赠分别为656.95万元、0、1313.34万元、0。

壶化股份政府补助及捐赠合计占两成净利润左右。经计算，2016-2018年及2019年上半年壶化股份政府补助及捐赠合计分别为945.38万元、781.53万元、1605.05万元、228.90万元，占同期净利润比重分别为29.52%、16.57%、24.16%、5.67%。

事实上，壶化股份补助还不仅仅限于如此，还有很多补助没有在当期体现。招股书显示，2016-2018年及2019年上半年壶化股份递延收益余额（与资产相关的政府补助）分别为1234.60 万元、2430.11 万元、2707.32万元和2645.74万元。

这意味着，若递延收益按使用年限计入当期损益后，将对壶化股份未来经营业绩继续产生影响。

监管层点名，利润连续多年莫名增长，坏账准备与应收账款逾期的逐年上涨，应收账款逾期回收金额减少，壶化股份会不会像上次一样遭到夭折呢？商业观察会继续关注。

撰文：任永丰

编辑：王小陌