控股股东高质押、负债率超65% 东阳光新增长周期展望

  业绩高增、控股股东高质押，东阳光最近不缺话题感。‌

  10月21日，公司公告称，控股股东之一致行动人宜昌东阳光药业股份有限公司持股545,023,350股，占公司总股本18.11%。此次解质押及质押完成后，累计质押量489,650,000股，占其持股量89.84%。

  同时，截至上述公告披露日，另一控股股东深圳市东阳光实业发展有限公司累计质押股数541,527,254股，占其持股量87.37%；控股股东及其一致行动人累计质押股数1,212,267,797股，占合计持股量76.23%。

  另一厢，10月27日东阳光发布2025年三季报：第三季营收38.47亿元，同比增长34.21%；净利2.93亿元，同比大增240.41%。前三季营收109.70亿元，同比增长23.56%；净利9.06亿元，同比大增189.80%。

  现金流方面，2025年前三季，东阳光经营活动产生的现金流净额4.86亿元，同比增长36.1%，与净利同步增长，表明公司主营业务造血能力持续改善。

  对于业绩大增，东阳光称主要系制冷剂产品价格上升、高端铝箔及电子元器件销量增加、新并表子公司蓝恒达贡献收入，以及优化研产销协同和大客户机制提升盈利能力所致。公司相关人士表示，不仅受益行业周期，更得益自身精准把握“双碳”目标与数字经济战略，依托全产业链协同和技术创新的全面突破。

  看看数据的确如此，尤其新并表子公司蓝恒达对公司收入贡献显著。2025上半年，公司化工新材料板块收入19.68亿元，同比增长47.59%，主要源于蓝恒达盈利提升。‌‌

  不过，这并不代表可以高枕无忧。若拉长视角，公司业绩存在较明显波动，上述双增可持续性如何还需时间观察。

  财报显示，2019年到2024年，公司分别营收147.67亿元、103.71亿元、128.02亿元、116.99亿元、108.54亿元、121.99亿元，期间最高值与最低值相差34亿元、起伏波动较大。尤其2022年到2023年连续下行，同比降幅为8.62%、7.23%。

  上述区间内，公司净利11.12亿元、4.16亿元、8.74亿元、12.44亿元、-2.94亿元、3.75亿元。其中，2023年从长期盈利突然转入大额亏损，2024年打了个扭亏仗可喜可贺，然较2019-2022年仍有一定差距，盈利能力的复苏修复仍在路上。

  针对2023年大亏，当时东阳光解释系受消费电子市场低迷及电池企业去库存影响，电极箔、电子光箔等核心产品需求锐减，导致销量同比下降‌；新能源产业链中上游材料价格持续下跌叠加氟氯化工行业需求放缓，化工新材料板块盈利空间收窄；以及管理费用、研发费用增加和资产减值损失挤压利润空间‌。‌

  不难看出，东阳光业务周期性较强、业绩较易受市场环境左右。聚焦经营活动产生现金流净额，若拉长维度也有下滑趋势。从2019年的22.16亿元滑到2024年的5.68亿元，2025年前三季增超36%值得肯定，可4.86亿元的体量较峰值仍有一定距离。

  再看资产负债率，2019年到2024年分别为62.97%、64.39%、59.13%、58.42%、59.35%、62.71%。2025前三季为65.52%‌，同比增长6.64个百分点，需警惕偿债压力。

  尤其短期偿债，2024年三季度末流动比率仅0.78，2025上半年为0.91，2025上半年公司‌流动比率0.91，均低于行业安全值（通常为1.5-2.0），显示流动资产对流动负债的覆盖能力较弱‌‌。

  截止2025年6月末，公司短期偿债资金缺口46亿元，流动负债中短期借款占比高企。叠加开文提到的控股股东股权高质押率，需防范流动风险；好在2025前三季筹资活动现金流净额‌26.32亿元、同比大增300%，但也有可比基数低的考量，2024年同期为-13.13亿元，同比下降220%。

  所谓路遥方知马力。业绩双增的背后，东阳光增长可持续性与经营稳定性仍面临挑战。如何降负债率、尤其短期偿债压力，影响着公司后续的行稳致远。

  公开信息显示，东阳光1993年9月登陆上交所，围绕电容器产业链和电池材料产业集群发展核心产业。近年来，积极布局多元化业务，包括液冷技术、智能机器人等前沿领域，比如与韶关市政府、中际旭创合作计划在数据中心液冷散热和超级电容领域构建完整产业链。

  截至2025上半年，东阳光形成了电子元器件、高端铝箔、化工新材料、能源材料、液冷科技、具身智能六大业务板块。主营业务收入构成上，高端铝箔类占40.81%、化工新材料类占27.63%、电子元器件类占25.40%、其他(补充)占2.63%、能源材料类2.61%、其他类占0.92%。

  业务布局足够广泛，不过分板块看，核心竞争力还有提升空间。如传统优势业务电极箔领域，新疆众和等竞对的阻击不可小视，后者凭借铝资源优势和技术研发实力，在高端产品上逐渐缩小与东阳光的差距，不断蚕食市场份额。

  电容器市场方面，东阳光早在2014年就规划与清华大学深圳研究院合作研发大容量动力型超级电容器，总投资2亿元，一期投资1亿元建成后年产能100万只3000F，但后续关键技术成果披露较少。更紧迫的是，同行江海股份以创新策略和多元合作不断拓展客户，东阳光需防范市场被压缩。

  高端铝箔业务同样面临较大竞争压力。一是行业产能过剩，据SMM有色资讯网统计，2024年国内电池铝箔在建产能破100万吨，而实际需求量仅40多万吨。东阳光虽投资百亿元进军高端铝箔市场，分三期建设年产20万吨低碳高端电池铝箔及相关材料项目，可高端市场门槛也高，注重沉淀，份额开拓难一蹴而就。二是产品竞争力待提升，高端市场对产品精度要求较高。

  再看化工新材料板块，东阳光是华南地区唯一拥有完整氯氟化工产业链的生产企业，不过竞品们也没闲着，比如巨化股份凭借先进技术和成熟市场渠道成功开发并产业化多种新型环保制冷剂。尤其在第四代制冷剂赛道，东阳光市场份额不仅羸弱，还面临竞对的降维打击。

  至于储能、AI、液冷等新业务，大都处于起步阶段，短期难为公司贡献显著收入。尤其液冷技术和智能机器人赛道技术门槛较高，大市场强竞争，东阳光能否在这些领域取得突破仍存不确定性。

  行业分析师李小敬表示，积极构建多元业务结构，有利企业增加成长空间、提升综合抗风险力，但需警惕“大而不强”困局，东阳光各细分板块还未形成绝对竞争优势。“广撒网”式布局分散了经营风险，却也可能因资源分散导致单点突破力不足，难在细分市场建立技术壁垒或品牌溢价。如何做优做精，发挥更多协同效应，考验管理层的魄力智慧。

  回望发展心路，东阳光较喜欢外延式扩张。

  比如电池铝箔方面，早在2022年1月公司就公告称，计划在湖北宜都投建年产10万吨低碳高端电池铝箔项目，拟分两期建设。氟树脂PVDF作为新能源行业刚需，东阳光2021年与璞泰来成立合资公司，建设年产2万吨的氟树脂PVDF项目。

  锂资源方面，2022年11月东阳光发布公告，其子公司狮溪煤业与广汽零部件、遵义能源共同投资设立合资子公司，推进取得贵州省遵义市桐梓县狮溪镇铝多金属（锂资源）矿床矿产资源的探矿权，并实施矿产地质勘察及后续采矿权的获取。

  算力、液冷等新领域扩张步履更是凌厉。在拥有广东省最大的氯碱化工生产基地的基础上，东阳光通过参与破产重整蓝恒达，获得年产17万吨折百碱的生产指标。还与中际旭创成立合资公司，参股芯寒智能、纵慧芯光等企业，完善“材料-部件-系统”的液冷全产业链布局。2025年第三季度，东阳光又战略领投并完成对秦淮数据中国区业务的收购。

  行业分析师孙业文表示，对外进行收购、并购以及合资合作，能迅速延伸产业链条、有利企业快速起量，但也需警惕步子过大，资源分散、战略失焦、导致负债商誉高企，增加培育核心优势板块难度。说到根本，外延终究要变成内生动力，布局业务越多越考验专业性、特色度，背后研发创新、激发更多整合协同的自我生长是根本。

  2024年东阳光研发费5.14亿元，同比增加19.93%，2025前三季达到再增34.27%，达到4.18亿元，投入力度着实不小。只是，一些关键领域的核心技术仍较依赖外部引进或联合开发，限制了技术创新的自主性和灵活性。

  比如明星产品积层箔，虽有高比容、体积小等优势，却是与日本东洋铝业合作研发的成果，核心技术并未完全自主化。

  客观而言，在制冷剂领域，公司确有一定积累，比如自研的HFC-125催化剂，先后荣获2018年度中国石油和化学工业联合会科技进步奖三等奖、2019年度广东省优秀科技成果奖等多奖项，产品寿命国内领先、产品品质优良、生产成本相对较低。

  但从专利申请总量看，半年报显示，截至2025年上半年，东阳光仅50余项，与美国霍尼韦尔、日本大金等全球巨头相差悬殊。要知道，上述两企制冷剂领域专利均超千项，且第四代制冷剂产品研发亦早已展开全方位布局。相比之下，东阳光在第四代制冷剂领域尚未形成规模化技术储备。

  正如公司董事长张红伟2025开年所言‌“创新能力是新质生产力的内在驱动力和核心竞争力”。如何进一步加码‌技术攻坚、内生外延并举，推动产品升级与赛道拓展，让各业务线形成特色壁垒，发挥更多矩阵协同效应，是一道严肃考题‌。

  当然，毕竟2025年以来业绩表现抢眼，东阳光个中业务布局、竞争力的提升也不能忽视。

  一是产业链条完整，具有一定的系统性优势。

  人工智能赛道虽愈发拥挤，但真正具备完整产业链者并不多。目前，东阳光正以系统性布局抢占人工智能产业制高点，构建覆盖“上游原材料-绿电保障-液冷技术-数据中心-下游应用”的完整产业链。其中，上游环节材料与能源布局形成核心壁垒，中游液冷与数据中心协同布局打造算力基础设施核心，下游智能机器人应用场景落地完成生态闭环。

  令人振奋的是，系统闭环效果正逐步显现。比如2025年前10月，东阳光接连斩获湖北科投7000万元市场化订单、发布首款交互服务机器人。同时，首期年产300台生产线已落地，二期工厂持续建设中。这些机器人未来将深度应用于东阳光集团电子材料、生物医药等自有产业场景，承担智能巡检、危险作业等任务，并拓展养老陪护等民生领域。‌‌

  二是特定领域技术壁垒。

  企业官网显示，公司拥有“铝锭-电子光箔-电极箔/积层箔-电容器”全产业链，中高压化成箔市占率稳居世界前列，积层箔技术拥有全球独家专利。早在2013年，氟树脂PVDF打破国外技术垄断，国内唯一实现国产替代。制冷领域是公司传统强项，其延伸氯碱化工环保型制冷剂催化剂技术全球领先。

  2025上半年，公司研发费3.76亿元、同比大增37.02%。正是得益于持续研发、聚焦高附加值领域，这才有第三代制冷剂技术突破带动化工板块利润增长，电子元器件板块通过技改实现降本增效‌。

  三是长效激励、护航战略转型。

  东阳光核心措施包括员工持股计划、股权激励与事业部制改革，形成了“技术+产业”双轮驱动模式。比如推行事业部制改革，划分制冷剂、电子元器件等独立单元，赋予资源调配与决策自主权；通过大客户部机制增强AI算力等重点领域的客户粘性。

  就在10月10日，公司又放出重磅消息：2025年第二次临时股东大会高票通过员工持股计划相关议案，计划拟从回购专户受让不超7,961.6675万股公司股票，占总股本的2.645%，资金规模不超5.38亿元，覆盖董事、监事、高级管理人员及核心骨干不超过200人。

  四是新兴赛道市场前景可观。

  以智能机器人为例，据《2025人形机器人与具身智能产业研究报告》，2025年，全球具身智能市场规模预计达195.25亿元，2030年预计达2326.3亿元，复合年增长率（CAGR）64.18%。聚焦东阳光，已斩获‌具身智能机器人订单、并发布首款产品，先发优势为其后续市场开拓打下遐想。

  一番梳理可见，东阳光正处战略转型的攻坚阶段。一方面，产业链完整性、特定领域技术优势、激励机制及市场潜力等，共同构成了转型的核心锚点。另一方面，自身高负债率、流动承压、业务结构及控股股东高质押、叠加外部竞争日益激烈等，也凸显业绩稳定性、核心技术创新力亟待提升的急迫性。

  企业经营从无捷径可循，芬芳永远与荆棘相伴。较劲时刻，尤考验战略精准度、实操高效性，但愿东阳光能以前三季业绩为起点，开启全新增长周期。

  本文为首财原创