作者｜杨立成

  编辑｜王以沫

  三个半月完成辅导验收，越疆（2432.HK）给港股回A的企业打了个样。

图片来源：证监会

盈利兑现不及预期

  4月14日，证监会官网披露，深圳市越疆科技股份有限公司（简称：越疆）IPO辅导状态已变更为“辅导验收”。对于一家2024年12月底才登陆港交所的企业而言，这样的回A节奏堪称“闪电战”。

  越疆计划在深交所创业板发行不超过4888.39万股，募资净额约12亿元，重点投向多足机器人研发及产业化、人形机器人技术提升、营销能力提升及补充流动资金四大方向。

  此次辅导验收的顺利通过，意味着公司已建立符合监管要求的现代企业治理框架，为后续登陆创业板、打通“A+H”双资本平台奠定了基础。

  资本市场的反应，透着明显的矛盾与纠结。截至2026年4月24日收盘，越疆港股报32.1港元，较18.8港元的IPO发行价仍有约70.74%的涨幅，对应总市值约141亿港元。

  不过，相较于2025年3月83.8港元的历史高点，股价已回撤超61.7%。剧烈波动背后，一边是“协作机器人第一股”的稀缺光环带来的估值溢价，另一边则是持续亏损、盈利兑现不及预期引发的信心摇摆。

  可以说，越疆此时加速冲刺A股创业板，本质上是希望借助内地更高的估值空间与融资效率，为高强度研发投入和白热化行业竞争补充弹药。

  从融资历程看，越疆的资本运作还是有看点的。自2015年天使轮起步，到2022年完成D轮融资，公司7年间累计完成12轮融资，吸引了中国互联网投资基金、农银国际等知名机构入局。

  2024年12月港股IPO募资净额约6.81亿港元；2025年7月又完成配售，募资净额约10.22亿港元。此次回A再募12亿元，密集融资节奏背后，折射出经营性现金流难以支撑高投入扩张的现实压力。

尚未形成闭环

  增长与亏损的拉锯战，是拆解越疆基本面最核心的坐标系。

  2025年全年，越疆实现营业收入4.92亿元，同比增长31.7%，其中六轴协作机器人收入达3.02亿元，同比增长44.7%，成为第一大增长引擎。

  工业场景仍是基本盘，收入同比增长39.4%，占总营收的56.9%，深度服务于比亚迪、奔驰、宁德时代、三星等80余家世界500强企业，业务覆盖汽车新能源、3C电子、半导体、医疗手术等15大行业、200多个细分场景。

  越疆协作机器人全年出货量跃居全球第一，累计突破10万台，国产品牌出海出货量连续八年位居首位。

  需要注意的是，营收高增长并未换来盈利转正。2025年公司净亏损8404.7万元，虽较2024年的9536.3万元同比收窄11.9%，但自成立以来已连续五年亏损，2021至2025年累计亏损超3.76亿元。

  更值得警惕的是经营性现金流，2024年至2025年连续为负，分别录得-9168.0万元和-4259.4万元，主营业务自我“造血”能力尚未形成闭环。

  增长的发动机来自高强度投入，矛头正指向具身智能。2025年研发投入高达1.15亿元，同比激增59.7%，其中4510万元投向具身智能领域，占研发总额的39.3%。

  越疆已构建起“一脑多体”的全形态具身智能平台，覆盖协作臂、双足人形、轮式人形、多足机器狗四大形态。核心技术包括全球唯一量产的协作机器人安全皮肤SafeSkin，可实现人机以1米/秒的安全速度协同运行，是行业标准的4倍。

  AI赋能平台X-Trainer则通过降低编程与部署门槛，助力拓展教育、科研及中小企业市场。截至2025年底，公司累计申请知识产权1497项，核心零部件自研率超过90%。具身智能业务2025年收入达2004.2万元，同比增长418.8%，2026年该业务收入有望突破亿元。

溢价能力承压

  竞赛已进入下半场，行业分水岭正在加速形成。

  据灼识咨询报告，按2023年出货量计，越疆在全球协作机器人行业中排名前二，市场份额为13.0%，在中国所有协作机器人公司中排名第一。

  2023年，全球五大参与者市场份额合计46.3%，国产厂商全球份额预计将从2025年的35%提升至2026年的42%。

  据IDC预测，中国具身智能机器人用户支出规模到2030年将飙升至770亿美元，年均复合增长率高达94%。中国电子信息产业发展研究院发布的《2026年未来产业十大赛道》中，人形机器人/具身智能位列十大赛道之首。

  然而，协作机器人传统技术壁垒正逐渐变为通用标配，力控能力与实时控制系统等核心指标多已成为行业标配，产品溢价能力持续承压。

  越疆恒力控制精度为±3N，虽能满足多数商业化需求，但已不再构成稀缺性优势。

  与此同时，超150家中国企业、全球300余家本体企业挤在同一条赛道上，智元、宇树、优必选、乐聚都在加速商业化进程，价格战压力持续攀升。

  2025年中国协作机器人市场规模增速约为25%，较早期40%以上的高增长阶段已明显放缓，行业增量空间正在收窄。

  因此，越疆此刻回A，既是精准捕捉窗口期，亦是风险与机遇的对称博弈。“十五五”规划对科技创新的部署释放了政策红利，但港股越疆市盈率仍为负值，A股创业板对未盈利企业亦有严格的信披要求。

  若核心技术路线发生颠覆性变化，或盈利改善不及预期，均可能影响上市进程及后续估值。此外，越疆海外营收占比高，易受国际贸易壁垒与地缘政治波动影响。

  从产业链看，越疆正试图从“协作龙头”跃迁至“具身领跑”。从单台机器人工作站到整厂多智能体协同规划的全套解决方案，意味着公司正从单一设备供应商向解决方案平台演化。

  若转型成功，软件订阅与服务收入有望打破产品毛利的天花板。但从协作臂到人形机，从港股到创业板，多条战线同时推进，考验的不只是资金厚度，更是战略定力。

  当技术壁垒被逐步抹平、赛道选手纷纷涌入，决定谁能留在牌桌上的，不止是“出货量第一”的桂冠，而是穿越周期的盈利能力和笃定的技术护城河。

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