本川智能IPO:盈利能力存疑 营运资金短缺问题凸显

近日，深交所受理了江苏本川智能电路科技股份有限公司（简称：本川智能）的创业板IPO申请。据了解，公司主要为市场提供小批量印制电路板产品及解决方案，专业从事印制电路板的研发、生产和销售，印制电路板作为承载电子元器件并连接电路的桥梁。

据招股书披露，本川智能此次IPO拟募资3.7亿元用于建设年产 48 万平高频高速、多层及高密度印制电路板生产线扩建项目和研发中心建设项目。

毛利率三年连降 境外销售遇阻

招股书显示， 2017 -2019年，本川智能的营业收入分别为3亿元、3.72亿元、4.66亿元，归母净利润分别为2511.81万元、4701.52万元、6729.69万元。同期主营业务毛利率分别为31.66%、28.25%和28.09%，同行业可比公司均值分别为26.2%、26.77%和29.15%。可见本川智能的主营业务毛利率逐年降低，且2019年毛利率低于同行平均水平。

因全球 PCB（印制电路板）行业竞争格局较为分散，生产厂商众多，随着行业竞争加剧，行业内各企业利润空间收窄，公司如何解决毛利率下滑带来的业绩承压的困境？

2017-2019年，本川智能主营业成本分别为20207.23万元、26051.00万元和32684.86万元，公司主营业务成本连续三年不断增加。

进一步发现，本川智能直接材料占营业成本比例较高且逐年增加，直接材料价格波动将对主营业务成本产生重大影响，公司主要原材料采购成本受国际市场铜、石油等大宗商品的价格等因素影响，未来若主要原材料价格出现大幅上涨，公司如何应对成本上涨的压力？若采取抬高产品销售单价的方式，届时在价格不占优势的情形下，市场份额是否存在被抢占的风险？

此外，受国际贸易摩擦影响，目前公司向美国出售PCB 产品仍被加征25%关税。2019年，公司境外销售金额进一步下滑，较2018年下滑10.97%，公司产品在国外销售是否遇阻？叠加今年疫情影响，公司境外销售数据恐会进一步疲软，这是否拖累2020年整体业绩？若业绩不及预期是否成为申请上市软肋？

另京融财经网查阅招股书，2017-2019年，公司对前五大客户销售额占总营收比不断攀升，分别为29.16%、31.51%、49.34%，这也给公司未来的业绩表现带来潜在的波动风险。在整体毛利率持续下行的背景下，一旦后期前五大客户订单或合作关系出现问题，公司的收入及净利润表现恐怕将受到显着影响。公司将采取何种措施规避客户集中度高可能产生的关联风险？是否有能力拓展产品销售渠道保住持续盈利能力？

营收规模与行业龙头差距较大 研发费用率逐年走低

近三年公司营收虽逐年攀升，但2019年公司主营业务收入仅为4.55亿元，同期行业平均营收水平为51.19亿元，公司营收规模远远落后于PCB行业其他龙头企业。公司若想缩小与龙头公司的业绩差距，需要进一步提高研发能力。

查阅招股书，2017-2019年，本川智能研发费用占营业收入比例分别为5.71%、5.30%和4.43%。2018 年和 2019 年公司主营业务收入较上年增幅分别达到 22.78%和 25.19%。在营收增长的情况下，研发投入占比却显连续下降的状态，这对公司追赶技术领先的格局尤为不利，不知是否因其他原因而占用了研发资金流向。

2019年，工信部发放5G商用牌照，宣告中国正式进入5G商用元年，在此趋势下，国内PCB厂商均加大5G研发投入。但从数据看，2019年同行在技术研发方面的投入占比均值达5.06%，而本川智能仅为4.43%。公司研发投入处于行业中下游，是否有能力确保产品具有行业竞争力？

应收账款和存货规模不及同行 流动性资金短缺风险凸显

2017-2019年，本川智能应收账款的账面价值分别为7112.90万元、11902.54万元及16678.45万元，占流动资产的比例分别为39.37%、46.56%及45.15%，整体呈上升趋势。

可以看出，应收账款占据流动资产近一半，资产流动性变差。尤其是公司为布局5G市场，加大境内通信领域客户的供货力度，是否会为了扩大产品销量和抢滩5G基站市场份额，将赊销商品作为一种重要的促销和营销手段，从而不断产生和扩大了企业的应收账款规模？

2017-2019年，本川智能的应收账款周转率分别为4.21%、3.64%和3.07%，呈逐年降低的趋势，且低于同行平均水平。信用账期整体更长造成的坏账风险如何预防？公司营运资金是否吃紧？如果部分客户出现支付困难、拖延付款等现象，本川智能将面临无法及时收回货款的风险。

再来看存货方面，本川智能的存货规模也较大。2017-2019年，本川智能存货账面价值分别为6514.65万元、5527.09万元和5314.60万元，随着存货市场价格的波动，存货跌价损失的风险不可避免。2017-2019年，本川智能存货周转率为3.16、3.99、5.63，同行业平均水平为6.26、5.85、5.70。从存货变现速度来说，近三年，本川智能的存货周转率低于同行业可比公司，这也导致了公司存货占用水平处于高位，是否又进一步导致现金流压力加大？

京融财经网研究发现，在2019年利润额大幅增长的情形下，同期经营活动现金流量净额却同比减少40%，盈利现金比例大幅降低，是否由于应收账款高企和存货周转率较差导致经营现金流减少了？近年来，公司生产规模不断扩大，固定资产投入、原材料采购等均需投入大量资金，并且客户付款周期较长亦会占用公司资金。未来，如果经营回收的资金和银行借款无法满足日常资金需求，营运资金出现短期缺口怎么办？公司可否有考虑到？

融资渠道单一 投融资活动净现金流为负

2017-2019年，经营活动现金流量净额波动较大，且2019年加速下滑。报告期内，投资活动产生的现金流量净额持续三年为负，分别为-3020.92 万元、-1274.27 万元和-959.70 万元。公司持续不断的进行设备购置和工程建设，是否存在盲目扩张？此外，公司是否存在为了应付债务不得不大规模收回投资以弥补现金的不足不得而知。

京融财经网分析发现，公司依赖银行贷款的方式进行融资，主要以短期借款为主，公司无长期借款项目。观察现金流量表，2017-2019年，公司取得银行借款收到的现金2700万元、700万元、1000万元。

公司作为技术密集性行业，需要大量的资金进行科研支出，过于单一的资金筹措方式是否影响后续研发？公司是否考虑过引入战略投资者增资扩股的方式，采取股权融资与债务融资相结合引入外部资金，提高资金使用效率，帮助企业资金流“活血”？依赖经营资金循坏发展的方式是否过于保守？

从企业的筹资活动现金流量净额来看，2018-2019年连续两年为负数，筹资现金支出远远高于资金流入，公司筹资压力凸显。分析发现，公司除了偿还债务还进行了利润分配。在经营现金流比较紧俏、投资活动净现金流连年为负、筹资能力较弱的情况下，公司仍在大方分红？可否给予解释。

此外，上述已提及的公司盈利现金比例大幅降低，公司的盈利能力实则为“虚假繁荣”。公司仍在产能扩张，若融资资金不到位，是否导致资金链周转困难？没形成规模效应降低成本且营运效率不高的本川智能，通过此次IPO扩产能否助其提高运营水平？