九安医疗实控人旗下华来科技IPO折戟

  小财米

  4月24日，北交所网站一则公告，终结了天津华来科技股份有限公司（以下简称华来科技）长达九个月的IPO上市之路。公司主动提交了撤回申请，北交所据此终止审核，原计划的3.18亿元募资也宣告无果。

  华来科技的主营业务为智能视觉安防，主要产品为智能摄像机、智能可视门铃等。在这个细分赛道上，公司有“专精特新”小巨人的名头，技术上搭了光学/图像处理、设备协同控制、IoT和AI四座“桥”。但真正撑起华来科技营收大半个天的，不是技术有多硬，而是美国的订单。近六成的销售来自美国这个单一市场，Wyze等海外品牌才是它真正的买家。

  2025年全年，华来科技营收下滑了9.68%，归母净利润更大跌了33.29%。在北交所第一轮问询函里，研发有没有创新性、和Wyze的钱权关系说不说得清、一直用别人的生产线为什么还卖这么贵……这些问号一个个摆在它面前。

  业绩加速度突然卡壳

  华来科技在市场上真正“卷”订单要比很多同类厂商早。从2021年营收高达9.61亿元的巅峰看起，公司也曾坐拥过令人艳羡的增长曲线。2022年到2023年，营收走出“V”字——从8.82亿跳到10.42亿，净利润也从7242万升到8066万。

  但转折就发生在一年后。2024年营收较前一年掉了14.91%，虽然8282万的归母净利润勉强维持了增长——涨了不到3个点——但收入的断崖还是让市场提了口气。更糟的是，这种疲态在2025年全面爆发，成了压垮IPO心理防线的第一根稻草。

  营收降到8亿，同比再掉9.68%，利润直接掉了三成多，扣非净利润掉了35%。净资产收益率从19.35%掉到11.05%，每股收益从1.38元掉到0.92元。一个多月前，公司刚在2025年3月底发布这份2025年年报，一个月后，IPO就撤了。

  如果你觉得这只是财务调性变了风向，再看看现金流的状况：2025年全年经营活动现金流量净额从1.48亿掉到1.11亿，缩水了3700多万——营收利润没像样，能落袋的现金也越来越紧。

  外销依赖正在变成绕不开的毒药

  华来科技掉进这个坑，最根本的原因不是东西不好卖，是大洋彼岸变天太快。招股书披露，公司2023年外销收入占总营收81.08%，其中来自美国单一市场的销售占了六成以上；到2025年报告期内，境外销售收入虽降到64.40%，美国市场的占比仍有59.73%。说白了，公司订单的“咽喉”被握在美国客户的手上。

  2025年一季度，美国多次加征对华关税。招股书里写得“轻描淡写”：“因关税原因，美国客户暂缓对公司产品的采购”。但数字很沉重——当季营收骤降27.96%，净利润大缩33.96%。财务变脸肉眼可见，这种脆弱的单市场依赖，上市审核还怎么让监管放心？

  更尴尬的是，去年净赚的8000万利润里，很大一部分也不是辛辛苦苦卖货赚来的。2024年全年的利润总额有38.22%来自利息净收入和汇兑净收益。我们不禁要问：华来科技到底是在做实业，还是在赌汇率？

  客户名单里的暗雷

  翻看华来科技财报，“畸形”的客户结构暗藏不少隐患。首当其冲的是雷军旗下的小米，不仅持股4.92%，位列华来科技的第四大股东；同时还扮演着第一大供应商和第二大客户，可谓是三重角色。小米对于华来科技而言，一方面是公司买WiFi模块、电源板、连接器的上游，另一方面又是公司销售定制品牌货的终端买家。左手进、右手出的内循环路线，在招股书里尽管强调了“定价公允”，但公允不公允，解释起来依然说不清道不明。

  经销关系的另外一侧，华来科技的客户结构也过于单薄。前五大客户合计占营收比重连续三年超过94%，2025年更上升到96.78%。跟Wyze的销售占比虽然从83.05%逐步降到38.94%，但代价是华来科技与Roku、Atom等客户的销售额年年不稳。

  2018年公司估值曾达到6.3亿元，2020年融资估值冲到了7.5亿元。但2021年9月，灵魂人物叶霆猝然去世，年仅14岁的儿子继承了股份。原应该辉煌的“接棒”故事，最后变成了一个“骨折价”的收购案——当年的12月，刘毅仅以总价1.17亿元接过了控股权，对应华来科技的整体估值只有2.13亿元。这个数字放回到2021年9.61亿营收、9171万净利润的体量上，收购价几乎跟它一年的净利润差不多。

  外协加工暗藏风险

  华来科技的毛利率常年比同行低9个百分点左右，不是没原因的。安防同行萤石网络自有占比高，还有自营工厂；华来科技从产品研发设计搞到生产外包链条就断了——所有的产品采用委托加工，它自己连生产基地都不愿意投。

  这种“轻”到极致的外协模式，决定了毛利率的天花板特别矮。技术保护上也埋了不少隐患——北交所问询函直接问：你公司不从事生产，跟代工厂的技术隐私保护怎么做，有没有可能被代工方直接把你的产品用同样的技术卖给别的品牌商？

  再往前看，研发投入也很让人皱眉。2022年到2024年研发费用分别是6242万、7606万、7464万，占营收比重7.07%到8.42%之间，绝对额在2024年不增反减。没有自己的线，又不在核心技术上下大投入，怎么去靠高毛利越过ODM的红海竞争？这在估值链条里会是个更严峻的考验，尤其当2025年一季度，2300万元的利息和汇兑收益占利润总额的41%，对外汇的赚钱能力依赖度直线上升。

  行业需构建生态链

  在智能家居市场进入白热化较量的节骨眼上，华来科技连最基本的生态卡位都没能完成。行业的大环境其实风向很好。综合多家咨询机构的数据，2026年中国智能家电市场规模将突破8335亿元，全屋智能设备全年出货量预计冲上3亿台，渗透率突破35%。中国智能家居市场规模更是逼近八千亿的体量。行业从单一爆款驱动，变成以操作系统级生态为主题的深水区战争。

  巨头们早就卷成了“神仙打架”的格局。科技型厂商如小米和华为，前者的AIoT平台连接设备超10亿台，后者鸿蒙智家连接设备达到1.82亿台。海尔和美的则依靠全品类制造与工程渠道死磕服务化场景争夺战，美的智能家居毛利率做到28.52%，海尔智家的工程渠道收入占比高达54.3%。

  与此同时，苹果、亚马逊等遵循软件生态捆绑的策略，把AI语音助手和底层数据抓在自己手里，建立Matter标准来控制第三方设备。

  这场8000亿生态战争的大逻辑，是三大阵营在抢下一波计算平台的霸主地位。但华来科技不仅没有构建自己的技术壁垒和生态底座，甚至连独立的市场端品牌都谈不上——超96%的品牌收入都来自于ODM代工贴牌。

  2026年3月，全球智慧物联网联盟联合海尔、美的、华为等七巨头发布《智家统一互联系列标准》。这是中国物联网行业走向统一协议的重要标志。但华来科技的万物互联故事里没有“开放”——它的连接和命令大多只能在自己与客户之间的小闭环里运行。对于一个有志于独立成长的企业来说，这是致命的。

  智能控制是行业未来大趋势

  AWE2026的一个核心信号是：空间智能和主动服务正在重塑智能家居的价值链条。在“家庭大脑白皮书（2026）”里，行业对于智慧家庭的共识是从“人找服务”转向“服务找人”。海尔家庭大脑系统已能做到感知、认知、决策、执行与自然交互，理解和预判用户需求。格力在AWE2026上展示的“真AI爱”技术已从芯片底层、具身智能到全流程制造打通，跑通了消费级到工业级的链条。

  此外，港理工和安克创新成立了针对AI大模型端侧智能化的联合实验室。LG也在用AI场景数据闭环验证未来家庭服务。这些看似遥远的技术变革，其实对所有的摄像头、可控制设备都提出了全新的要求。

  但披露信息显示，在华来科技的说辞里，你看不到太多端侧AI大模型、具身智能或家庭大脑的联想布局。它的研发费用更多集中在满足单一客户的定制化产品改动，而非培育跨场景的通用智能。

  纵观公司IPO排队期间，发生了许多事：Wyze采购量锐减，客户Roku主动调整采购策略，美国关税政策波动，加上小米生态里那层“剪不断理还乱”三重角色风险，这些足以引起监管层的重视。

  IPO终止对华来科技并不是最致命的，毕竟刘毅的核心资产仍是九安医疗。最重要的是，“后叶霆时代”的华来科技是否具有在后期补上内在技术的实力。