港股打新｜背靠腾讯何小鹏，卓正医疗打新全解析

  高端私立医疗连锁——卓正医疗开启申购，B机制，公开发售10%，总发行475万股，招股价57.7–66.6港元，对应发行市值约37.15–42.88亿港元，距离港股通100亿门槛差约57–63亿港元，每手50股，共9500手，入场费约3363.58港元，大概率全员抽签。

  

  

  

  卓正业务很垂直，主要是做中高端人群的连锁诊所与家庭医疗，靠多专科协作把一家人的需求兜住，再用线上平台把复诊、随访、健康管理做成高频。网络端覆盖深圳、广州、北京、上海、成都、杭州等城市，并在海外经营新加坡与马来西亚的全科诊所。2025 年患者回头率前8个月已到八成以上，据说服务不错。医生团队几乎全员前三甲背景，收费不低。

  

  收入在2022–2024年持续增长，毛利和毛利率明显改善，专科结构与定价能力在变好；同时亏损收窄，甚至阶段性转正。但经调整利润仍然很薄。

  

  公司扩店、招医生、做线上系统都要钱，有息负债压力与人力成本上行会长期存在，所以未来毛利率很关键。

  

  由于业务亏损，所以看PS。按发行市值约37–43亿港元、对应最近一年约10亿人民币级别的收入体量粗算，卓正PS落在个位数区间，看似很便宜。

  但问题是，港股对民营医疗服务历来很挑剔，同样是医疗服务，市场更愿意给“专科强、扩张确定、现金流清晰”的公司更高的稳定溢价；而对“综合诊所+医生资源驱动”的模式，估值波动往往更受情绪影响，不能说百分百稳健。

  对比港股同赛道，有的成熟医疗服务公司PE在十几倍附近徘徊，也有细分专科类公司在二十倍上下波动，差别主要来自盈利质量与增长确定性，而这点也是卓正的弱项。

  换句话说，卓正现在的估值不是孤立数字，要放在“高端需求是否仍在扩张、单店盈利是否能复制、市场风险偏好是否愿意给溢价”这三件事里一起看。

  它如果能把毛利率与利润率继续打磨，同时把扩张节奏控制住，估值就有往上挪的空间；反过来，只要利润修复停滞，市场会立刻把它当成“讲故事的服务业”去压价。

  打新结构比较灾难。B机制、公开发售比例10%、总共只有9500手，预计全员抽签。按我在打新里常用的资金分层模型，普通散户（10–20万港元）大概10%–15%，中等资金（40–80万港元）大概15%–25%，大户资金（≥100万港元）大概20%–30%，但如果孖展热到离谱，这些区间还要整体下移。

  这票Cris会打。小票赌一手情绪爆发。但基本面不大行，如果中了的话暗盘出掉，一般问题不大。

  风险提示：

  1.高端医疗的需求确实在，但一旦消费与企业现金流偏紧，高客单价服务最容易被延后，市场情绪转冷时港股对这类公司估值压缩也更快。

  2.医生是核心资产也是最大成本，扩店扩得快会带来人力与租金刚性支出上行，扩得慢又会让增长曲线变平，最后估值两头不讨好。

  3.一旦营销投放、医生激励或新店爬坡不及预期，利润会重新被打回原形。

  风险提示：

  1.化工材料天然吃经济周期和下游景气，港股又对情绪更敏感，哪怕公司基本面没崩，市场给你的估值也可能先砍一刀，折价甚至会扩大而不是收敛。

  2.化工链条规模大不等于赚钱稳，原材料波动、价格战、下游议价都会把利润率打回原形，大健康那条线虽然毛利高，但如果“胶原+医美材料”转型推进不及预期，估值想讲高就缺抓手。总之不宜久留。