2020年致投资者的信（年终投资总结）

致各位尊敬的投资者：

又到了一年岁末，今年是我第二年写《致投资者的信》，我把我的粉丝们称为我的投资者，因为你们在我这里投入了时间精力，也希望获得回报，我也是以这样的要求来督促自己的工作。

今年对于我个人而言是取得长足进步的一年，也是伴随着收获的一年，这是一个全方位提升，也为将来数十年的发展打下了相对坚实的基础。关于这一年的得失、思考，便是此文的意义。

鉴于今年粉丝数出现了大幅增长，很多朋友也没看过我去年的年终总结，在此一并附上：《2019年致投资者的信（年终投资总结）》

01 个人投资业绩

2019年：93.32%

2020年：9.17%

今年我的个人投资业绩为9.17%，对于这个成绩我的心情是矛盾的。

一方面，今年这个业绩要去横向对比的话，确实不是一个太理想的成绩，今年收益率30%-40%的大有人在，翻倍者更不在少数，就连老老实实定投基金的朋友都可以嘲笑我的收益，对此我不做反驳，这个收益也确实低于我年初的预期。

另一方面，大家如果有印象的话，我在12月11日发文说我今年的利润被打没了，仅用了1个月不到的时间，就恢复到了9%，我认为运气也算不错，因为我当时已经做好今年亏钱的准备，现在还能有9%，也算跑出了一个了正常年份名义GDP的水平，让我现在作总结的时候不至于太过尴尬。

客观评价造成今年收益率欠佳主要原因主要有二：

1）今年新投入资金占比较大，大概为去年末资金的62%，而且这些资金进入市场的时间在今年的相对高位，从而对整体收益造成了影响，如果是封闭状态，今年的收益会更好一些；

2）认知不足，由于我的主要仓位是做反转，今年反转标的确实如我们预期的达到了反转增速的高潮50%，以这个业绩增速，我将PE看到30倍左右的水平，个人认为并不为过，但是市场却拒绝给更高估值，持续对估值进行打压，从而导致我的重仓在今年没赚到大钱。

这也是给我上了深刻的一课，就是在我们做业绩反转的时候，当业绩恢复到正常水平的时候，我们不能以相较于“困境”时的高增速去给估值，要看公司在“困境”后的实际增速能达到多少，以此作为公司后续的估值参考。

这就是为什么分众传媒最近涨不动的原因，核心在于反转增速与常规增速的切换带来的估值切换。

以上是不足之处，好的地方在于，今年的操作更积极有为：

1）成功挖掘了优秀的成长股对收益产生正向贡献；

2）预判到反转标的的所处赛道很难给高估值的时候，我们转换到了另一个反转标的，新的反转标的我们不光考虑了近几年的反转，我们也考虑了从更长远角度的投资价值，这是我们进步的地方。

总的来说，今年的实盘主要是在资金的持续投入，认识不足，叠加大范围的调仓换股，导致收益率不佳，但是当前的配置也为未来至少3年的收益打下基础。

另外，我今年的一些重要投资感悟如下：

1）我们做投资应该立足于长远，巴菲特说“如果一家公司不想持有十年，那就不要持有十分钟”，这句话大家应该并不陌生，但是真正以十年为期限去审视投资的人我认为凤毛麟角，能看三年已经非常了不起了。

这是一位圈友点醒我的，投资应该看十年甚至更长，正是基于这样的投资理念，我挖掘了医美、保健品等公司，我认为从十年为期来看，他们都不会过时。

2）通过我们的跟踪和尝试，成功拓展了投资能力圈，从过去看估值到现在看业务的转变，并且对于成长股投资也越来越有心得，这将极大程度拓展我们未来的投资边界。

这点之所以重要，是因为现在A股二级市场一级化已经是一个大趋势，这是注册制的功劳，我们在二级市场看到的公司再也不是已经过了高成长期的鸡肋，而是正处于高速成长期的龙头公司。

这些公司只要成长期未过，那么将长期成为资金追逐的对象，从而导致所谓的估值永远处于高位，这个时候如果我们只能够通过PE判断贵贱，那么很多机会都将错过。

正确的做法是，通过业务来判断其确定性和成长性，如果符合我们的标准，那么现价布局即可，同时为了规避风险，我们可以采取分散布局，打造我们自己的风投基金。

不过说实话，公司经历了多轮风投，加上券商保荐以及证监会审核，公司确定性已经大大好于一级市场，至少从我们分析的这些成长股来看，股价跑出来的概率还是非常高的。

3）分散持股，系统性胜出。去年我的持股集中度非常高，从而带来了业绩的高波动，当然，如果我们对持仓把握是100%的话，我们应当重仓、甚至是全仓持有。

但是，大多数情况下，我们的把握度达不到100%，或者说能有7成左右就已经算非常高了，并且我也一定程度上吸收了冯柳的弱者体系，即我们不能把每一笔投资都100%看清，那么我们自然也不敢100%单吊一只股。

由于我们的主要持仓一方面在于反转，反转标的在反转完成之前是存在较大不确定性的，如果集中持股，难免出现心态上的波动，从而导致收益率不尽如人意，分散持股能够从心态上较好地保证我们的情绪稳定。

从我们对冯柳的观察，其也是对多只反转标的进行撒网式布局，不求每个都能成功反转。

我们另一方面主要持仓在于成长股，前面我们也说到了，对于成长股，我们也倾向于分散投资构建自己的“创投基金”。

所以，我们未来的方向会走向相对的分散，但我同样对过度分散持否定态度，因为过度分散是超额收益的“敌人”，典型例子就是买指数ETF，而我们做股票投资，初衷还是希望获得超额收益，所以，我们的分散是相对的，也是有侧重点的。

4）对管理层的重视程度提升。今年我们在投资中，经历了平庸管理层和优秀管理层两种形态，事实证明，管理层好坏对于公司经营发展意义重大。

假设公司每年正常营收增长20%，好的管理层能够在此基础上+1~2%，而垃圾管理层则在此基础上-1~2%。

所以，给管理层一定估值是合理的，一个诚信的管理层即便他们白手起家，也会立刻有大量资金找上门，优秀的人不多，择善而从。

以上，基本把我今年的实盘操作的得失，感悟都分享了。

02 自媒体

今年自媒体的进步较为显著，从年初的4-500阅读，到目前的2000左右，粉丝数增长了将近5倍，我也知道，我这个增速其实不算快的，但作为我个人是满意的，也许跟我的性格有关，总觉得步子迈得太快容易扯着蛋，稳扎稳打更让我感觉踏实。

在内容方面，我们已经逐渐形成体系，一方面是市场内容，一方面是深度个股分析。

一、深度市场分析

我们遵循六维分析框架，着重于把各个维度的变化进行梳理，每天的盘面是我们最不关心的，而宏观经济数据、宏观政策走向以及国际政治格局是我们关注的重点。

因为从维度来说，低维服从于高维，只有从高维的视角看待事物发展，才能获得更为全面客观的判断，所以，虽然我们不划线、不数浪，但是我们对于市场走势的判断基本还是比较准确的。

今年的宏观研判主要有两个阶段：

第一阶段：

在疫情爆发后，全球放水，我们判断好资产会水涨船高，所以提出了——大仓位+好公司+睡觉=赚钱——的公式，相信跟我半年以上的朋友对这个公式并不陌生。

第二阶段：

我们看到经济基本面在逐步好转，但是市场流动性却在边际收紧，流动性和基本面存在此消彼长的动态平衡关系，加上债务违约连续曝出，内需相对疲软等问题，市场逻辑始终不够顺畅，所以我们维持“震荡市+局部牛”的判断。

第三阶段：

第三阶段才刚刚开始，就是我昨天文章所分析的，我们其实已经进入到一个慢牛市，那么我们一方面是要降低对小市值公司的关注，一方面可以通过投资指数获取好于市场平均水平的收益。

第一阶段我们把握住了全球放水对资产价格的抬升，第二阶段我们把握住了优质成长股的局部牛行情，总的来说还是比较成功的。

二、深度个股分析

今年最为成功的深度个股分析是《CXO五部曲》，我们分别对药明康德、昭衍新药、泰格医药、凯莱英做了深度分析，给出了我们的CXO最优解——泰格医药，事实证明我们的选择没有问题，泰格医药在CXO第二波行情开始发力，逐步拉开与其他CXO的差距。

之所以，我们能够抓住泰格医药，是因为我抓住了CXO行业景气度的进程，目前恰好处于临床前研究向临床研究大量过度的阶段，那么作为临床CRO龙头的泰格，必定是业绩弹性最好的CXO公司。

从我们写文至今，泰格医药涨幅超80%，药明康德、凯莱英也都收获了不小的上涨。

附文：

药明康德：《药明康德“新”？！》

昭衍新药：《黄金赛道！十倍明星股！现在还能买吗？》

药明康德：《药明康德成功排雷！》

泰格医药：《优中选优的赛道！三年一倍的机会！》

凯莱英：《三年一倍的机会！高瓴直接买断整条赛道！》

另外，我们深入分析了两家医美公司，一家是华熙生物——原材料龙头、一家是爱美客——医美产品龙头，爱美客上市后表现非常强势，我们也在等好的布局时机，但也很可能等不到，这是我们投资成长股会经常遇到的问题。

附文：

华熙生物：《罕见高增速赛道龙头！又一个翻倍机会！》

爱美客：《集采“凶猛”！这条赛道扬长避短！》

在医疗领域，我们挖掘了通策医疗，牙科连锁龙头，目前牙科诊所的龙头集中度非常低，这给了通策足够广阔的空间，现在资本几乎是拿它跟爱尔对标的，自我们介绍以来，涨幅有35%。

附文：

通策医疗：《错过了爱尔眼科！不要再错过这家公司！》

在消费品领域，我们挖掘了百润股份，百润股份是酿酒中非常独特的一家公司，干掉了国外同行，现在是国内老大，享受龙头逻辑以及渗透率替身逻辑，空间非常广阔，借着最近酿酒板块的集体爆发，百润从我们介绍至今涨幅90%，将近翻倍！

附文：

百润股份：《半年5倍！消费大牛股是如何炼成的？》

未来，我们将继续深耕市场和个股，为大家提供更好的研判，与此同时，在内容的可读性和传播性上，我们将来也会做持续的优化，也感谢大家这一年时间的陪伴。

03 圈子

今年的一个比较大的事是上线了我的密友圈（知识星球），从4月份成立至今已经有172位朋友加入，在此感谢大家的支持和信任。

这段时间发布了主题400多条，内容包括：个股跟踪点评、市场动态点评、投资心得分享、投资机会探讨、问题解答、好文分享等等。

这段时间为圈友深度解答了100余条问题，这些问题多是与个股有关，通过大家的提问、探讨、碰撞，我们也从中挖掘出了好的投资机会，目前入选股票池的公司有将近40家，重点关注的有21家。

我们会对重点关注的公司做持续的季报点评、公告点评，让大家在投资的过程中尽可能地做到心中有数。

李录在其《文明、现代化》中阐述了“市场+技术”带来了GDP指数级飞跃。

我对此深信不疑，我做圈子的初衷，也是希望通过大家更多的交流提升投资能力，再通过信息的互通有无让大家能够更好地分享机会、把握机会，从而形成一个不断正向循环的有机体。

从目前的表现来说，虽然还有诸多不足，但是我们确实挖掘了不少非常优秀的公司，那么雪球越滚越大也只是时间问题。

在此，也对圈友们的支持表示感谢，未来我仍将把我所知、所想最大程度地进行分享，带动我们这个圈子逐步壮大。

04 辞旧迎新

2020确实是不平凡的一年，很多人的生活在这一年发生了翻天覆地的变化，有的更好了，有的更差了，希望我的粉丝们都是前者，也希望你们因为有我的存在而过的更好了一些。

这一年，我们国家因为在疫情防控方面取得领先，从而把这种优势转化为了经济优势，这个观点我在疫情初期就已经预判，现在看来正在一步步变为现实。

下一步，我们的主要目标是提质增效，对于我们投资来说，就是要买真正的好东西，买龙头，买垄断，而在当前国家大力倡导国内大循环、需求侧管理的背景下，大消费是我们的主攻方向。

2021年的整个经济运行将受两股力量影响，一个是经济基本面，一个是政策力度，而政策力度的减弱是在经济基本面先复苏的基础上产生的，所以，明年的市场环境其实并没有大家估计的那么“恶劣”，就是说流动性会收的很紧。

之所以我们有这个判断，是因为我们认为以下几点因素使得我们的杠杆不能降得过快：

1）目前国际疫情发展局势仍不明朗，需要政策护垫；

2）目前国际ZZ形势仍不明朗，M处于交接时期，未来ZC走向还是有不确定性；

3）本轮疫情对于国内小微企业，冲击明显，需要时间恢复；

4）当前国内需求依旧疲软，需要时间恢复；

5）科技产业需要快速发展，也需要宽松的环境。

但是，肯定也不是大水漫灌的状态，所以，对现在市场最准确的描述就是“震荡市+局部牛”，主板在12月初摸了一下新高回调了，创业板在12月末超越了7月份的最高点，上证50，创业板50已经是慢牛走势，这两天创业板、主板也实现了突破。

明年，我们认为这个趋势仍将持续运行下去，有的朋友会质疑高估值，认为他们将无以为继，但是从我的观察来看，市场也会有分化，真正能持续享受高估值的公司，他们具备相对长期确定的成长性。

就拿CXO为例，在年中就有很多声音在说医药的高估值问题，后来医药确实整体调整了一波，主要调整的是医疗器械、创新药等，CXO也受了一些影响，但是现在股价又再度创出新高，创新药也是一样。

他们的成长逻辑在没有被证伪之前，他们将持续享受高估值，而器械这次被集采伤筋动骨了，所以，需要较长的调整修复期，这个是逻辑已经不明朗了。

所以，高估值不可怕，可怕的是你没有搞懂他们的成长性是否可持续。

针对当前这个市场形势，我之前也提出了我们的应对策略：

1）我们可以跟随优质成长股，分享成长红利；

2）我们还是可以去寻找被错误定价的优质标的，也就是我们说的反转标的，但是要注意，我们即便做反转，也应该立足长远，以十年以上的周期去看待问题；

3）以上两个机会我们认为还是相对稀缺的，对于分析能力没那么强的朋友，我们可以买指数基金，或者买入核心资产，长期持有，即便也能收获一个好于市场平均回报的结果。

以上，就是我在年终想对今年以及未来说的话，虽然我在这个市场已经浸淫了10年，但是每当我认为我已经对投资无惑的时候，市场总是会教给我更多我所不知道的东西。

所以，我对市场始终抱以敬畏，始终保持谦卑，以小学生的心态去面对未知。

明年年给自己立两个Flag：

一个是多看书，不局限于投资的书（专业性持续提升必不可少），一方面是模型认知的书，一方面是提升格局的书，大家有好书可以在下方评论推荐；

另外一个就是保证运动量，努力达到灵与肉的分离。

用毛主席的话说就是，文明其精神，野蛮其体魄。

好了，就说这么多，2020再见！2021加油！祝大家新的一年再创佳绩！