阿里巴巴 越过谷底走向远方 | 氢媒体深度

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      作者｜Baron Hara
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据近期美国SEC官方披露，ETF发行商Granite Shares近期推出一款专门跟踪阿里巴巴（股票代码：BABA）的新产品BABX，这只新推出的ETF产品是一只以1.75倍杠杆做多阿里巴巴的ETF。

美国证监会于2022年7月正式批准此类创新型品种，即跟踪单只股票的ETF，此类跟踪单只股票ETF一般含杠杆或者是反向产品，直接给普通投资者提供做多或者做空个股的工具，而无需使用融资或借券等相对复杂的操作。

随着中美审计合作推进，相关政策的优化，海外投资者对阿里巴巴等中国互联网科技股的关注度正在重新恢复（关于中美审计合作的文章，详见：《从双重承压到估值重构，中概股仍在路上》）。

在资本市场上，许多看涨阿里巴巴的多头和和看跌阿里巴巴的空头正在进行有关所谓“中国风险”的激烈争论。这种争论，已经无关乎某只中概股具体的业绩基本面，而是上升到了对所谓“中国风险”的讨论。所谓的“中国风险”——一种或几种潜在的导致所有中国股票无法投资的风险，比如VIE架构、比如美国执意推进的中美经济脱钩等等。

但坚定看多中国经济的投资者仍大有人在，多头要么不同意这种所谓的“中国风险”，要么认为“中国风险”与其他股票面临的任何其他风险有根本不同。毕竟，资本市场并不是一个投资者寻找无风险机会的地方。股市正是一个投资者为风险定价的地方。

在我眼中，我认为以阿里巴巴为代表的优质中概股不仅是可投资的，而且是一个良好的价值投资机会，因为它的估值和盈利能力之间存在巨大的差距。

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中国经济潜在成长性

在中国的投资者，有这么一个段子“十年前中国股市是3000点，十年后，中国股市还是3000点”，这是很多看空中国股市的空头用来支持“中国不可投资”的论点，它涉及以下数据：即从2007年起，上海证券交易所综合指数只上涨了13%，与标准普尔500指数惊人的168%形成了鲜明对比。

但当你改变时间框架时，上图得出的结论会发生变化。下表比较了1992年至2015年相同的上证指数与美国主要指数。如前所示，上证综指在此期间的总回报率为1406%，即年内部收益率为12.1%，大大领先于所有美国指数。深证综指（相较于上证综指，代表了更多的中国民营企业）的表现甚至更好。所以， 我认为，要理性的看待中国股票的投资机会，特别是在海外上市的中概股的投资机会。

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中概股的未来在哪？

有了中概股宏观的大致走势，再来看看具体的个股。

关于中概股个股的研究，著名华裔投资人李路（本名李录）的曾发布一篇关于中概股个股的演讲：

根据总投资回报和内部收益率两个维度，下图显示了截止2015年最好的美国股票。

通过表格可以看到，根据总投资回报这个维度，那些传统行业的股票获得了更高的回报。

这个榜单上有家喻户晓的伯克希尔哈撒韦公司（股票代码：BRK.A，BRK.B）、奥驰亚（股票代码：MO）、美国家庭寿险（股票代码：AFL）、家得宝（股票代码：HD）等。榜单上最年轻的是微软（股票代码：MSFT），而微软是1986年IPO上市的。最古老的是奥驰亚，1923年上市。

再看看另一个维度：内部收益率（IRR）。相比之下，内部收益率消除了时间偏差，并倾向于经动态收益率等时间偏差调整后来看表现最佳的股票。

在IRR这个维度下，这个列表至少在3个方面产生了显著的的变化。首先，名单上更多的是代表新兴行业的公司：名单上的股票要年轻得多（其中大多数是在2000年前后上市的股票）。其次，这些股票大多属于信息技术和电子商务等在当时被喻为“新经济”股票。最后，有相当多的中国股票进入了这个榜单（比如：百度就位居榜首）——这是另一个反对“中国不可投资”论点的有力证据。

有了上述历史的观点，美国从旧经济转移到新经济的“提速换挡”将大概率在中国重演。

接下来，来仔细的审视阿里巴巴一些财务表现细节，看看为什么我认为它不仅是可投资的，而且代表了一个良好的价值投资机会。

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阿里巴巴盈利能力比较

投资的盈利能力，直白的表达，就是是支付更少，但得到更多。

在投资中，这意味着支付较低的股价，并获得相同的盈利能力（或更好的盈利能力）。

从这个角度，先从盈利能力开始来剖析下阿里巴巴的盈利能力。

下一个图显示了阿里巴巴的已动用资本回报率（ROCE）与腾讯控股（股票代码：TCEHY）的对比。之所以特别选腾讯来跟阿里巴巴做对比，是因为阿里巴巴与腾讯是中国人尽皆知的两大互联网巨头，且都在海外上市。

如下图所示，阿里巴巴和腾讯的ROCE直到2019年的都是天文数字（这些年的平均ROCE高于150%）。

由于2019年开始对互联网巨头的野蛮生长进行整治，阿里巴巴和腾讯的ROCE分别下降到89%和154%。但即使是经历了这样一个“强监管的下降”，它们的ROCE水平仍然非常高。

具体有多高，提供一些参照对比：

同样是电商的京东，它近年来的ROCE约为75%；美国电商巨头亚马逊的ROCE仅为29%，而FAAMG股票的平均ROCE约为55%。

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阿里巴巴估值优势

尽管从上述分析看出，阿里巴巴的盈利能力惊人，但阿里巴巴的估值仅为同行的一小部分。它的市盈率只有11倍左右。阿里巴巴的账本上每笔ADR就对应了11美元的现金。截至撰稿时，阿里巴巴的现金头寸占其股价85.65美元的12.8%。

相比之下，京东和亚马逊的市盈率都很高，尽管它们的ROCE却比阿里巴巴低很多。

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阿里巴巴未来风险

不可否认，与欧美日的国家的大部分股票相比，中概股面临着一系列独特的风险，比如VIE架构和中国的监管政策风险。阿里巴巴除了需要面对这些宏观上的不确定性风险外，还面临着国内电商市场的流量天花板、抖音在电商领域的竞争、阿里巴巴出海面临的水土不服等众多内在业务风险。

但这些宏观或微观的风险并不能使得所有中国股票（尤其是阿里巴巴）不适宜投资。毕竟，投资形为本身就是风险买卖的过程。一个理性的投资者，是始终明白，投资并不是为了寻找无风险的机会。投资的收益，是一场关于风险定价的交易形为。

从阿里巴巴目前的估值和盈利能力水平计算，阿里巴巴相关的风险定价目前非常有吸引力的。

阿里巴巴正在越过谷底，走向远方。

*为避免歧义，本文所指的阿里巴巴是指在美国上市的股票代码为BABA的阿里巴巴股票，除非特别注明，否则本文所表述的货币单位为美元。

本周，全球资本市场将迎来年终休市期，氢媒体将全球资本市场的具体休市计划整理如下，供参考：

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