格隆汇·港股那点事 
“秃”如其来的烦恼你有吗？据央视财经频道报道，国家卫健委发布的数据显示，我国平均每6人中就有1人脱发，大批90后也被脱发所困扰。而在不久前落下帷幕的2021年“双十一”活动中，脱发产品的销量可谓是一骑绝尘。据京东健康及阿里健康公布的数据显示，脱发产品销量已超过了许多养生保健品，跻身非处方药TOP10榜单。正所谓爱美之心人皆有之，在这场全民“保卫头发”的潮流中，是否也蕴含着投资机会？
千亿脱发黄金赛道飞速发展
从市场来看，据《中国人头皮健康白皮书》数据显示，目前我国脱发人数已超 2.5亿人，国内脱发消费行业已经从前期培育进入快速发展阶段，处于高景气周期。据华泰证券数据显示，2020年我国脱发诊疗市场约200亿元，预计将有望于2031年脱发治疗市场达到1661亿元规模。
而造成脱发消费行业高速发展的驱动因素主要可以从三个方面来看：
第一，用户群体年轻化，90后成主力军。在患者的年龄段方面，脱发人群更是呈现出了明显的低龄化趋势，据《中国人头皮健康白皮书》数据显示，脱发患者中30岁前脱发的比例高达 84%，较上一代人的脱发年龄提前了20年，不难看出，当前90后已经俨然成为了脱发治疗用户群中的主力军。
第二，脱发治疗关注度快速提升。在毛发医疗服务方面，据《中国身体塑形市场行业发展白皮书2021》数据显示，我国植发养发的订单量从2018年医美品类订单量中的第15名迅速提升至2020年的第8名，订单量平均增速达到200%。
图表一：我国医美细分品类订单量及排名变化趋势
数据来源：《中国身体塑形市场行业发展白皮书2021》，格隆汇整理
第三，互联网药房崛起，提高院外药品增量市场。随着网络购物渐渐成为当代消费者主流的购物方式，互联网药房的发展打通了防脱发药物的渠道，大大增加了防脱发药物的可及性，防脱发药物有望借助互联网药房的发展在电商渠道快速放量。
从产业链分析的角度来看，脱发相关产品涵盖了洗护产品、治疗药物、头发移植、发制品等多个部分。伴随着脱发人群的年轻化，消费者对于防脱防治的观念更加科学化，药物治疗、毛发医疗服务等脱发疗法开始渐渐成为主流。
据华泰证券数据预计，在2021至2031年间，毛发医疗服务和药物治疗市场的复合年增长率将分别为21%和32%。可见，在脱发治疗市场中，相较于毛发医疗服务行业，药物治疗行业的整体增速更快，市场前景更为广阔。
图表二：脱发相关产品图谱
数据来源：华泰证券，格隆汇整理
三生制药：脱发外用药治疗“一哥”，市场价值几何？
俗话说“外行看热闹，内行看门道”，社会热议某些职业挣钱快但是头发掉得更快的时候，实际上背后却蕴含不少投资机会。在脱发行业这个千亿赛道中，增速最快的药物治疗细分领域中，国内脱发药物界的一哥药企就是三生制药。
目前在药物治疗脱发领域中，米诺地尔是全球范围内唯一获得认证治疗脱发有效的外用药成分。据公开数据显示，11月11日当天，在众多治疗脱发的产品中，仅有三生制药的蔓迪（通用名：米诺地尔酊）上榜阿里健康的非处方TOP10榜单，并且占据榜首位置。
此外，京东健康数据显示，蔓迪在开售仅10分钟，95后用户数就已同比增长200%。由此可见，蔓迪产品的治疗效果在我国脱发药物治疗领域中深受市场认可，尤其是95后的年轻群体。
图表三：阿里健康非处方药TOP榜单
数据来源：公开数据，格隆汇整理
实际上，蔓迪在双十一的销量表现可谓惊人。2019年蔓迪还没有进入天猫“双十一”非处方药TOP榜单，可在2020年，蔓迪就杀进了榜单前十，并于今年“双十一”开场当天，蔓迪就冲至榜首。由此可见，伴随着蔓迪的销量逐年增加，已被消费者逐渐接受及认可，有望持续保持高速增长姿态。
从销售情况来看，据三生制药财报显示，2021年上半年，蔓迪销量营收高达2.58亿元，同比增长100.3%，并且其在国内市占率高达71.5%，脱发药物“一哥”的地位当之无愧。
从竞争格局来看，目前我国已有10款米诺地尔产品获批上市。而蔓迪是我国首个上市的非处方脱发药品，占据市场先发优势，并且适用人群广泛、起效周期短，已在医生及消费者中积累了一定的品牌认知，拥有强劲的市场竞争力及客户黏性。
同时，三生制药的5%米诺地尔泡沫剂III期临床也已于今年8月底达到预设终点，将有望成为我国首个上市的米诺地尔泡沫剂型。泡沫剂将进一步巩固公司在脱发外用药物治疗领域中的领先地位，有望带来新一轮的业绩增长曲线。
回到最初的问题，作为脱发外用药物的“一哥”，三生制药的市场价值到底几何？
目前，蔓迪已经成为三生制药医美业务中的核心产品，近几年以来销量呈现爆发式增长，至今已成为国内治疗脱发药物中最受消费者追捧的产品。
但作为一家实力强劲、集研发生产销售为一体的老牌药企，三生制药的脱发药物产品蔓迪虽然已占据国内市场超70%的份额，在资本市场上的表现却并未反映出其价值。笔者参考了一下其他在脱发药物治疗行业中布局的已上市公司，例如昊海生科、振东制药。相较而言，昊海生科布局脱发治疗领域不足一年，今年以来已经达到超40%的涨幅，PE超过53倍，市值达到228亿元。振东制药的米诺地尔搽剂仅能用于男性秃发，国内的市占率也较低，但今年也已有超过30%的涨幅，PE接近20倍，市值达到72亿元。
与其他两家企业相比，三生制药涨幅远低于脱发用药治疗领域相关公司的走势，更不用提医美板块的整体表现情况。需要注意的是，蔓迪仅是三生制药的医美板块业务代表，仅仅这一部分的价值体现就已经明显被同业所低估，更不用提三生制药自身还有一系列的重磅生物药产品，创新在研产品管线以及CDMO业务未被算入其中了。
小结
总的来说，今年上半年，蔓迪销量呈现强势增长趋势，取得了2.58亿元的亮眼成绩。同时，在刚结束不久的“双十一”活动中，占据阿里健康非处方药TOP榜单的榜首位置。可以看出，三生制药的脱发产品已经深受消费者的认可。
但从三生制药股价表现来看，其PE（TTM）低于脱发治疗行业中其他相关公司，公司本身于脱发治疗领域中的价值还未被市场所发掘出来。相信在此次“双十一”和上半年财报中，蔓迪交出的亮眼成绩单已经引起了市场的关注。同时，三生制药的业务也不仅限于医美板块，其在生物制药、CDMO等领域中也均取得了不同成绩，因此，公司后续的市场表现值得期待。
